文|张若今
涂料也称油漆,是涂覆在物体表面形成涂膜,起到保护、装饰和其他特殊功能的材料,广泛应用于建筑、交通、家居等行业。按照现代通行的化工产品的分类,涂料属于精细化工产品。
涂料2017年全球产量7144万吨,产值约1929亿美元,国内产量2036万吨,产值约640亿美元。在下游需求不断增长及环保政策要求提升的推动下,预计未来3-5年国内涂料市场将保持7%的总体增速,2020年国内涂料市场规模有望突破6000亿元,同时2030年全球涂料市场预计规模为2800亿美元,全球重要企业PPG、宣伟等收入超百亿美元,利润超过10亿美元。涂料行业未来存在千亿美金级广阔市场。
涂料具备一定的消费品属性,行业集中度较其他行业偏低,行业龙头的毛利率显著高于行业平均水平以及尾部企业,呈现出强者恒强的发展趋势。国内市场与国际成熟市场对比,行业集中度较低,存在巨大的提升空间;目前头部市场中外资企业占据主导地位,但国产企业在政策扶持与自身进步的前提下发展潜力巨大,有望弯道超车。
我国工业领域仍然普遍使用溶剂型涂料,但这种趋势越来转向水和高固体配方。过去几年中国领先的环境法规越来越严格,工业涂料市场正密切关注这些发展。随着环保、健康概念的普及以及人类对环境保护重要性的认知逐渐加深,以及涂料生产技术的不断提高,环保健康的水性涂料或环保多功能型涂料将是全球消费者共同的追求,同样这也是保护地球、建立健康宜居环境的必经之路。
一、涂料行业简介
1.涂料分类
2.涂料主要成本
3.UV固化涂料和水性涂料
二、涂料产业链分析
1.产业链上下游
2.产业链地位
三、需求驱动因素分析
1.下游需求
2.国家政策与环保要求
四、行业的周期性、区域性或季节性
1.行业周期性
2.行业区域性
3.行业季节性
五、涂料行业市场空间
1.2030年全球涂料市场规模预计为2800亿美元
2.国内涂料市场规模2022年有望突破6000亿元
3.UV固化涂料市场
4.水性涂料市场
六、涂料行业竞争格局
1.涂料行业毛利率分化显著
2.行业集中度偏低,外资企业占据头部市场
3.国内UV油墨市场集中度高,呈现垄断趋势
4.水性涂料国产品牌处于中低端市场
七、行业发展趋势
1.以国外市场为鉴,我国涂料行业集中度提升空间大
2.地产投资和“旧改”重涂需求双向驱动涂料市场增长
3.涂料龙头强者恒强,行业回暖逐步复苏
4.产品向环保型方向发展
八、主要上市公司简介
1.广信材料
2.松井股份
3.杭华股份
4.三棵树
5.久日新材
九、非上市企业
1.展辰新材料集团股份有限公司
2.嘉宝莉化工集团股份有限公司
3.广东巴德士化工有限公司
十、二级市场
1.2020年精细化工二级市场回顾
2.基础化工行业市场走势强劲
3.供需格局边际改善,化工行业迎来景气拐点
4.投资策略:继续拥抱顺周期,布局优质赛道龙头
5.风险提示
十一、总结
1.行业需求稳步增长
2.环保型涂料发展前景良好
3.外资企业主导下国内企业逐步突围
4.产品和渠道是行业主要竞争因素
5.关注未上市公司投资机会
涂料也称油漆,是涂覆在物体表面形成涂膜,起到保护、装饰和其他特殊功能的材料,广泛应用于建筑、交通、家居等行业。涂料属于有机化工高分子材料,所形成的涂膜属于高分子化合物类型。按照现代通行的化工产品的分类,涂料属于精细化工产品。现代涂料正逐步成为一类多功能性的工程材料,是化学工业中的一个重要行业。
根据用途不同,涂料分为建筑涂料、工业涂料和通用涂料以及辅助材料;按照功能的不同,分为防腐涂料、防水涂料和绝缘涂料等;按照形态差别,涂料可分为溶剂型涂料、水性涂料、粉末涂料和无溶剂涂料等,无溶剂涂料本身含有少量溶剂,涂膜过程中溶剂和成膜物质反应成为涂层成分,其中水性涂料在高端消费类电子领域处于起步阶段,为环保型涂料的主要发展方向;按照固化方式可分为热固化、UV固化及电子束固化材料,其中UV固化涂料具有高效、适应性广、经济、节能及环境友好等特点,受国家产业政策重点支持。
涂料由成膜物质、分散介质、颜填料和助剂等按特定配方加工而成,产品质量主要取决于配方的设计、投料比例的精确性和分散、搅拌的充分程度。成膜物质主要是天然树脂和合成树脂;分散介质主要是有机溶剂或者水;颜料和填料的主要作用是装饰和填充,主要物质有钛白粉和铁红等;助剂一般是表面活性剂等合成材料,在涂料制作中起润湿、消泡和黏结等作用。
UV油墨是辐射固化材料中一个重要应用品种。其特性是在一定波长、能量的紫外线照射下,UV油墨中的光引发剂与感光性低聚物、感光性稀释单体聚合,瞬间发生交联反应,从液态转变成固态,形成网状干燥皮膜。
UV涂料的特点主要包括高效、适应性广、经济、节能及环境友好:
1)高效。UV油墨干燥快,只需几微秒即可彻底固着在承印物的表面,印刷品清晰度、分辨率、颜色饱和度和密度好,且固化后墨膜耐磨性和耐候性强。UV油墨因其高效性,适用于多种快速印刷方式,如用于胶印、柔印、凹印等100-400m/min的印刷生产线。UV光纤油墨固化速度更可高达 1000-2000m/min。
2)适应性广。UV油墨可以在纸张、木材、塑料(PE、PP、PET、PVC、PC、ABS、PMMA等)、金属、皮革、玻璃等基材上印刷,特别适用于热敏感基材。UV油墨还可制作特效墨层,如磨砂、锤纹、珊瑚、冰花、镭射、皱纹等,灵活性高、实用价值大。
3)经济。UV油墨印刷生产效率高、能耗低、环保,减少了操作人员,减少了因印刷品干燥慢引起的等待时间,印刷后无需等待即可进入后道工序。即使UV油墨价格高,但综合成本降低了。德国巴斯夫公司介绍,假设常规工艺成本为1,则UV油墨工艺成本只有0.8左右。
4)节能。一般UV固化能耗只有热固化能耗的10%-20%,高感光、LED固化能量为普通UV能量的25%。
5)环境友好。UV油墨不含溶剂,无VOC(挥发性有机化合物)排放。
水性涂料即用水作溶剂或者作分散介质的涂料。依据涂料中粘合剂类别,水性涂料被分为两大类:天然物质或矿物质(如硅酸钾)的天然水性涂料和人工合成树脂(如丙烯酸树脂)的石油化工水性涂料。本研究仅对人工合成树脂类的水性涂料进行阐述。由于水性涂料具有不粘性、耐用性、无毒无害性、柔韧性好等优点,因此被广泛应用于建筑表面、木器、金属、塑料凳多种材质上。其特点如下:
1)水性涂料以水作溶剂,节省大量资源;水性涂料消除了施工时火灾危险性;降低了对大气污染;水性涂料仅采用少量低毒性醇醚类有机溶剂,改善了作业环境条件。
2)水性涂料在湿表面和潮湿环境中可以直接涂覆施工;水性涂料对材质表面适应性好,涂层附着力强。
3)水性涂料涂装工具可用水清洗,大大减少清洗溶剂的消耗。
4)水性涂料电泳涂膜均匀、平整。展平性好;内腔、焊缝、棱角、棱边部位都能涂上一定厚度的涂膜,有很好的防护性;电泳涂膜有最好的耐腐蚀性,厚膜阴极电泳涂层的耐盐雾性最高可达1200h。
涂料行业的产业链上游为树脂、溶剂、助剂、金属颜料等石油化工行业,与大化工行业相关的产品市场供应充足。产业链下游为建筑市场、运输设备、汽车、家具和手机电脑等消费类电子领域,应用广泛,随着科技水平与消费服务的提升,其应用领域也将随之拓宽。
上游原材料成本为主要成本,下游兼具B、C属性,在产业链中整体议价能力中上:建筑涂料上游主要为乳液、树脂、钛白粉、有机溶剂等化工产品,其中乳液用量最大,占原材料成本的约30%-40%,其次为钛白粉等颜填料以及增稠剂、成膜助剂等助剂。同时,上述原材料成本占企业总生产成本的比例高达约90%,企业盈利能力对原材料价格敏感性强。例如2017年乳液、钛白粉等价格普遍上涨,2017年涂协遴选的110家涂料企业利润率下滑了2.6个百分点。建筑涂料下游面向房地产商、建筑公司、家装消费者等。房地产和建筑公司等B端客户主要采购外墙涂料和精装房内墙涂料,重视产品质量和价格之间的性价比。同时,由于地产商采购规模大且外墙涂料存在颜色等定制化需求,B端客户对涂料企业的供货能力和售后服务能力有较高要求。C端客户主要采购内墙涂料,重视环保、品质和品牌,C端产品毛利率相对较高,存在品牌溢价。
产业链地位来看,下游地产公司集中度高,直销地产客户对涂料企业议价能力强,存在应收账款问题。同时上游化工原材料供应商充分竞争,产品同质化,涂料企业可选择的供应商较多,相对上游议价能力相对较强,可以将应收账款产生的现金流问题通过应付账款转移给上游企业。以三棵树为例,公司2018年应收票据和账款占营收比例为27.5%,同期应付账款和票据占总成本比例为33.5%,账款转嫁能力较强,整体议价能力中上。
涂料产品需求的主要来源有四个方面:建筑涂料、防腐涂料、汽车涂料和木器涂料。
(1)建筑涂料
根据历史数据,国内建筑涂料产量变化一般滞后商品房销售面积1-2年左右。2017年国内建筑涂料产量630万吨,同比增长8.8%,统计局数据显示,2017年国内商品房销售面积同比增长7.7%,2018年1-8月累计同比增速为4%。
(2)防腐涂料
防腐涂料主要应用在船舶、海洋工程、铁路和公路运输、集装箱、工程机械和石油化工等领域。铁路、船舶、航空航天等运输设备制造业收入“十二五”以来保持稳定,2017年我国防腐涂料产量600万吨,同比增长7%,增速平稳。
(3)汽车涂料
根据国家统计局数据,2017年我国汽车产量约2900万辆,同比增长3%,汽车涂料产量203万吨,同比增长8%,按照涂料产量/汽车产量计算,单车涂料用量约70kg。近些年汽车涂料产量增速维持稳定。
(4)木器涂料
2017年国内木质家具产量27073万件,同比增长4%,木器涂料产量153万吨,同比增长1%。近些年木器涂料产量增速维持稳定。
国家产业政策支持及对环保要求的日益提高。传统涂料生产需要大量的有机溶剂,涂膜时有机溶剂挥发形成挥发性有机化合物(VOC),造成环境污染。环保部《“十三五”挥发性有机物污染防治工作方案》明确提出,到2020年,全国工业涂装VOCs排放量减少20%以上,重点地区减少30%,国家环保政策趋严,倒逼涂料行业转型升级,高VOC排放的溶剂型涂料市场将逐渐被更环保的涂料取代,全面推进环保性涂料发展已成为不可逆转之势。
涂料行业的发展与国家宏观经济的发展息息相关,整体上随着宏观经济的波动而波动。作为投资拉动型产业,建筑涂料行业、木器涂料行业和胶粘剂行业与基础设施建设、房地产行业发展等国内需求紧密相关。当固定资产投资处于景气阶段时,整个涂料行业的发展都较为迅速,反之,当固定资产投资处于下滑阶段时,涂料行业整体亦会出现增速放缓、停滞甚至下滑的现象。以美国房地产市场为例,2004年美国新房销售量达到高峰,但在次贷危机后新房销售量大幅下降,行业景气度下滑,新房销售量几乎腰斩,建筑图量产量也随之产生大幅波动。
从区域性来说,涂料生产企业主要集中于华东和中南地区,产量最多的省份依次为广东、上海、江苏,表现出明显的向经济发达地区集聚和向原材料产地集聚的特性。据统计,2020年1-2月,华东、华南、华中三个地区涂料产量占比分别为45.5%、25.3%和 14.1%;产量排名前三的广东、上海、江苏地区总计占全国产量的49%左右。
从季节性来说,受我国传统春节因素的影响,一般一季度各行业的整体产销量相对较低,二季度开始逐步恢复,因此导致本行业存在一定的季节性。从行业协会的统计数据显示,每年的三、四季度是本行业的需求旺季,一、二季度需求量相对较低。一季度因天气寒冷,施工环境较差,以及春节期间劳动力供给不足等因素的影响,一季度建筑施工及家庭装修量较少,通常为建筑涂料和家庭装修涂料销售的淡季;进入二季度后,建筑涂料和家庭装修涂料销售逐步转暖,通常四季度为销售最旺的季节。
全球涂料市场整体保持稳定增长。数据显示,除2015年外,2012-2019年全球涂料市场整体增长趋势。2019年,全球涂料市场销售额为1728亿美元,同比增长4.8%。预计2030年全球涂料市场规模将达到近2800亿美元。2007年中国涂料市场收入仅约为1300亿元,2018年己经发展至3400亿元,可见我国涂料市场逐渐增加。预计到2021年,国内涂料市场规模将会达到5692亿元,在全球涂料市场市场上的占比也将上升至60%以上。
1.2030年全球涂料市场规模预计为2800亿美元
根据世界油漆与涂料工业协会(WPCIA)数据显示,除2015年外,2012-2019年全球涂料市场整体增长趋势。2019年,全球涂料市场销售额为1728亿美元,同比增长4.8%。2009年全球涂料销售额仅为910亿美元,2009-2019年年均复合增速达6.62%。
Nippon预计2020全球涂料市场将达到1818亿美元,2020-2030年复合增速仍将保持4.22%。
亚太地区涂料市场份额进一步提升。从区域市场来看,亚太地区是全球涂料最大销售市场,其次分别为欧洲、北美、中东及非洲、南美。亚太地区的制造业体量大,且在劳动力和原材料方面存在相对优势,大型涂料产商在亚太地区投建了工厂,同时涂料下游建筑业及汽车行业市场需求增长强劲。2019年亚太地区涂料销售市场占全球的57%,相对2018年市场份额上升了7个百分点,而欧洲和北美市场份额总和则下降至36%。中国为亚太地区主要涂料消费市场,约占该地区消费量的三分之二。
建筑涂料依旧表现强劲。产品领域方面,2019年建筑涂料表现依然强劲,占全球市场份额的53%,其发展主要得益于多种创新性制备工艺技术的发展,如低VOC涂料、纳米涂料的应用显著地推动了消费需求。
另外两个大的涂料领域是工业涂料和特种涂料。全球机械设备、工业设施的防腐需求量越来越多,助推全球工业涂料的应用增多,2019年全球工业涂料约占全球涂料市场份额的29%。市场类型上,2019年全球涂料市场按类型包括:水性涂料、溶剂型涂料、粉末涂料以及其他涂料,在这些领域中,水性涂料市场在全球涂料制造市场中份额最大,达40%以上。
2.国内涂料市场规模2022年有望突破6000亿元
根据中国涂料工业协会发布的中国涂料行业“十三五”规划,“十三五”期间,全行业经济总量保持稳步增长,总产值年均增长底线6.5%左右。到2020年,涂料行业总产值预计增长到5600亿左右;产量按年均5%增长计算,到2020年,涂料行业总产量预计增长到2200万t左右。
自2000年以来,我国涂料行业保持较快发展,在高速成长的房地产、汽车、船舶、运输、交通道路、家电等行业的带动下,涂料产量由2000年的184万吨增长至2019年的2416万吨,CAGR达15%。据中国涂料工业协会数据,2019年,1998家规模以上工业企业总额达3132.32亿元,实现利润总额229.53亿元,产销率在96.1%-102%之间。
2015-2019年中国规模以上涂料企业营收规模总量呈下滑趋势,主要系行业处于发展整合期,价格竞争激烈。但总体上看,涂料行业正在逐步向头部企业集中。
据2020中国国际涂料大会披露,2019年全国涂料行业百家企业中,近两成企业的主营业务增速超过20%,近四成企业的主营业务增速在0-20%,近四成企业的主营业务收入出现下滑。在2020年行业需求端向好的前提下,预计2022年市场规模有望扩张至6000亿元左右。
3.UV固化涂料市场
UV固化涂料市场稳定增长。据我国辐射固化专业委员会统计,2013年我国紫外光固化涂料市场需求量为15万吨,到2018年需求量为35万吨,年均增长18%。
全球UV油墨市场快速增长。美国联合市场研究机构(Allied Market Research)最新发布的研究报告《2014~2020年全球UV油墨市场机遇与预测》称,未来5年全球UV油墨市场将保持快速增长态势,复合年均增长率将高达15.7%,预计到2020年全球UV油墨市场销售额将达到35亿美元。从区域来看,未来5年,在个人护理用品、药品、食品、饮料以及其他产品包装和标签印刷对UV油墨需求量增长的带动下,亚太UV油墨市场将成为全球增长速度最快的市场,特别是中国、印度和东南亚国家UV油墨市场增长迅猛。预计到2020年,亚太地区将成为全球最大的UV油墨应用市场,UV油墨需求量将占到全球总需求量的2/3。此外,北美和欧洲UV油墨市场在未来 5年也将呈现较快增长。而且,在这些地区的UV油墨市场中,性能更出色的UV-LED油墨已经逐步占据重要地位。
我国UV涂料产量稳定增长。2018年,我国UV涂料产量107753吨,同比增长21.05%;2017年UV涂料产值38.03亿元,同比增长15.81%。从下游应用上来看,当前UV涂料主要用于竹木、塑料、纸张与 PVC,分别占比48%、24%、7%、5%。
我国油墨市场快速增长。我国UV油墨经过10多年的发展,目前处于快速发展阶段,近年来市场规模增速均在10%以上,从占比来看,尽管我国UV油墨增长迅速,但2015年产量仅4.83万吨,在全部油墨中占比仅约7%,随着UV油墨在多个领域的持续增长及对于传统胶印油墨替代效应的逐步加深,未来市场空间广阔。
2018年,我国UV油墨产量70378吨,同比增长25.49%;2017年UV油墨产值29.14亿元,同比增长20.64%。从下游应用上来看,UV油墨当前主要用于胶印、丝印、阻焊、光成像抗蚀剂、光成像阻焊剂等,分别占比17%、11%、26%、11%、19%。
4.水性涂料市场
水性涂料国外发展迅猛。2010年开始,水性工业涂料占世界工业涂料的比例已经达到30%以上,不断向汽车涂料、工业防腐涂料、交通标牌涂料等领域渗透。世界各工业发达国家很重视水性涂料的开发,美国对水性涂料的开发占其全部涂料开发的50%以上,水性工业涂料的开发成果占其全部涂料总成果的30%;日本从21世纪开始重视并着手发展以水性涂料为主的低环境负荷类型的涂料。
中国水性工业涂料比重远低于国际水平,发展前景广阔。据全球各地区涂料产品产量统计资料显示,北美地区水性工业涂料约占43%,溶剂型工业涂料约占51%;西欧地区水性工业涂料约占34%,溶剂型工业涂料约占52%;而在中国水性工业涂料只占15%,溶剂型工业涂料占比高达80.5%,水性工业涂料应用比例与欧美发达国家相比差距相当大,具有广阔的市场发展空间。
水性涂料是我国环保型涂料的主流品种,未来在消费电子领域占比有望逐步提升。占环保型涂料总产量比重约八成。2019年,消费电子领域中,水性涂料的占比仅为12%,低于整个涂料行业35%的水性涂料占比水平。水性涂料技术在消费电子领域的发展仍处于萌芽阶段,“油改水”政策持续加码下,未来几年市场有望迅速扩张,有能力生产水性涂料的企业将从中受益。
受益环保政策从紧趋势,中国水性涂料产量大幅提升:2011年中国水性涂料产量仅为187.8万吨,2018年水性涂料产量达757.5万吨,2011-2018年年均复合增速高达22.05%;水性涂料产量占比从2011年17.4%增长至43%,“油改水”趋势显著。
建筑涂料水性化率达80%。建筑涂料是各类涂料中水性化替代速度最快的,目前国内约80%左右的建筑涂料使用水性乳胶漆。建筑涂料在涂料中占比较高,按照2017年630万吨产量计算,剩余 20%完全替代空间仍有126万吨,VOC减排任务较重。据涂料行业“十三五”规划,解决水性多彩涂料、艺术涂料和保温、防火等高性能涂料的质量和稳定性以及推广使用等问题,是全面推进建筑涂料水性化的重要方向。
木器涂料仅5%实现替代。木质家具和建材等使用水性涂料存在吸水胀筋、流平和丰满度差等问题,同时水干燥温度较高,水性木器涂料涂装需要配备微波、红外和紫外辐射等固化设备,以防止底材在高温下出现变形和受损等,因此目前木器涂料领域仍以溶剂型为主,2017年国内水性木器涂料产量仅8万吨左右,占比约5%,预计替代空间较大。
据中涂协数据,按2017年涂料总产量2036万吨和环保型涂料占比48%计算,当前环保型涂料约980万吨,假设涂料产量平均增速7%,到2020年溶剂型涂料占比降至40%,则替代空间约520万吨,环保型涂料需求较大。另一方面,水性和粉末等环保型涂料需要解决高性能配方、配套施工技术以及应用推广等问题,因此产品结构整合周期可能较长。
由各公司年报及相关研报数据显示,涂料行业的整体平均毛利率并不高,仅为18%,但头部品牌企业的毛利率显著高于行业平均水平,以国内的三棵树和美国市场的宣伟为例,其毛利率显著高于其余品牌,头部优势明显。
涂料行业进入门槛不高,下游各行业对涂料品种需求差异化较大,因此企业数目较多,行业较为零散。根据涂界数据,2017年全球CR4销售额为434亿美元,占比低于30%,CR8销售额为613亿美元,占比低于40%,行业竞争激烈。根据中金研究部数据,2019年全球涂料市场CR4占比为39%,CR8为47%,较去年相比行业集中度有所提升。其中,美国涂料企业实力强筋,占领较大的市场份额。
从国内市场来看,国内涂料相比国际市场更为分散,竞争也更加激烈。涂界数据显示,CR100销售收入为1371.1亿元,占比约33.6%;CR10销售收入为654.9亿元,占比约16%。CR3企业分别为立邦、PPG和阿克苏诺贝尔,营收依次为163.7亿元、105.8亿元和103.7亿元,市占率分别为4.0%、2.6%和2.5%,累计占比9.1%。
发展历史较长、技术储备深厚的外资企业由于高知名度的品牌、全面的产品覆盖及良好的销售渠道始终占据着较大的市场份额及第一梯队的位置,并在某些特殊功能涂料领域保持极为强势的领先地位。PPG、宣伟、阿克苏诺贝尔和立邦等全球巨头企业均较早进入中国市场,在国内设立生产和分销基地,加剧了行业竞争。
在2019年涂料百强企业榜单中,外资企业上榜数量30家,累计销售收入为75亿元,占全国总收入18.51%,相比2018年下滑2.34%。本土企业上榜数量70家,累计销售收入615亿元,占全国总收入的15.05%,相比2018年上升1.29%。
但近年来,借助三四线城市地产的迅猛发展以及在某些细分领域的专业化经营,内资涂料品牌逐渐崛起。2013至2018年前十品牌中内资品牌首选率由22%提升至61%,近两年年复合收入增速均保持在15%左右,远超外资企业。在2018年市场环境艰难的情况下,多家外资企业销售业绩下滑或处于停滞状态,本土企业却迎来逆势增长。
根据涂料行业“十三五”规划,到2020年,国内销售额在50亿元以上的涂料生产企业将达到10家以上,培育2-3个销售额过50亿元、具有国际竞争力的大型涂料企业集团。因此我们认为国内企业面临激烈竞争环境的同时,也迎来整合和发展的黄金期。
根据中国油墨协会统计的行业内三十多家重点企业数据,UV油墨行业前五名供应商情况如下,该细分行业内CR5市场份额占比超过90%,行业龙头杭华股份更是占据过半市场份额,因此该行业属于寡头垄断。
注:数据来源为杭华公司招股说明书,公司指杭华股份有限公司
水性涂料市场竞争主体可分为两大阵营,一个是由PPG、阿克苏、立邦等十几家大型跨国涂料企业构成的第一阵营,这些跨国公司在商业模式、人才、技术、资金等都占据绝对优势,业务主要集中在涂料高端市场,市场占有率在20%左右,在市场竞争中处于领先地位;另一个是由几千家民营涂料企业构成的第二阵营,这些民营企业由于单一企业规模较小,无论是技术实力还是商业模式等各方面都无法与跨国企业竞争,因此业务主要集中在利润率相对较低的涂料中、低端市场,市场占有率在80%左右。
2019年亚太地区市场份额在全球占比57%,中国作为亚洲销量占比最大的区域,2019年的涂料产量达2438.8万吨,产销率稳定维持在96%-103%区间。随着供给侧改革稳步进行,国内小微涂料企业出清速度加快。同时龙头内资企业由于其过硬的技术研发及盈利能力,正逐渐改变外资企业在国内市场的主导地位。目前我国涂料行业CR8市占率仅19.30%,国内竞争格局总体分散,对标欧美龙头市占率,我国龙头集中度提升空间巨大,未来发展向好。
自2016年起,房地产开发投资始终保持高速增长态势,外加地产行业集中化加速和精装房渗透率的提高,百强地产与涂料龙头的集采合作关系将更加紧密。伴随旧改政策的推动,二次重涂需求将逐步释放。全国共有老旧小区近16万个,建筑面积约40亿平方米,建筑涂料重涂需求空间大,预计在2020年新开工旧改二刷重涂方面会出现约117万吨的建筑涂料需求。并根据模型预估2020年建筑涂料销售量将达到866万吨,2022年建筑涂料销售量有望突破1000万吨。
受到疫情的影响,叠加涂料上游原材料价格波动,行业重新洗牌,部分公司产能未及时释放。现今复产复工已步入正常节奏,政策将继续加大逆周期调控的力度,涂料行业将逐渐回暖,行业龙头将依靠其优异的技术研发、渠道下沉、成本管控能力强化竞争优势。例如三棵树,在高产能支撑下,公司注重研发以及产品检测,质量管控效果好,在工程市场首选率高达19%。其他代表企业包括东方雨虹、科顺股份和凯伦股份等。
涂料产品向环保型方向发展的重要方面是涂料的低VOC化。传统的溶剂型涂料VOC含量较高,具有易燃、易爆、易挥发等特点。因此,低VOC含量的水性、粉末、无溶剂、高固体份等环保型涂料是涂料产品未来的发展方向。
(1)公司简介
江苏广信感光新材料股份有限公司成立于2006年5月,主要从事PCB专用油墨和特种功能性油墨的研发、生产和销售,目前已经发展成为国内领先的电子产品专用油墨制造企业,产品广泛应用于印制电路板、电子产品精密加工、LED照明等领域。公司拥有高性能专用油墨的自主研发能力,致力于开发、生产高品位、高科技含量的感光油墨新材料,经过多年的不懈努力,公司运用自有技术成功研制出多款具有国际水准的产品,生产的多款油墨产品达到世界同类产品技术水平。
(2)主营业务
公司属于精细化工行业中的电子化学品行业,主要从事专用油墨、专用涂料等电子化学品的研发、生产和销售,两大主营业务在2018年营业收入比重合计达98.4%。公司拥有高性能专用油墨、专用涂料的自主研发能力,是国内领先的专用油墨、专用涂料制造企业。公司2018年增资控股东莞航盛,2019年1月份并表,东莞航盛拥有高性能锂离子电池电解液的研发、生产及销售能力。
(3)财务数据
2017 年公司收购江苏宏泰,进军光固化涂料领域,公司营收开始快速增长。2018年及2019年Q3公司营收增速均在40%左右,江苏宏泰为公司的成长注入了新的动能。2019年,公司专用涂料业务营收占比达 59%,专用油墨业务占比39%,涂料业务已经成为公司收入的第一大来源。
广信材料10月29日最新公布的2020年三季报显示,前三季度营业收入5.13亿元,同比下降14.67%;归属于上市公司股东的净利润1224万元,同比下降83.29%。基本每股收益0.06元。投资收益较上年同期减少100%,主要系上年处置长期股权投资产生的投资收益所致。
报告期内,公司经营活动产生的现金流量净额为5,448.95万元,较上年同期增加585.28%。公司表示,经营性现金流大幅增长主要系报告期内公司加大了应收账款的收款力度,销售收入产生的现金流量及收到的政府补助增加,报告期内购买原材料及支付的其他经营活动现金支出的减少所致。
(4)二级市场表现
对比精细化工行业指数
公司于2018年年底与中国台湾企业廣至新材料签订《技术委托开发合同》委托台湾廣至研究开发“印刷电路板柔性基板用等用途的紫外光型正型光刻胶”技术项目,开发项目可应用于印刷电路板柔性基板、LCD及LED显示面板、半导体元器件等领域的高分辨率紫外光型正型光刻胶,该项目第一批产品已经取得研发成果,并开始着手技术转移与第二批产品的研发工作。光刻胶的研发与销售拓展了公司的业务领域,丰富了公司的产品线,为公司树立系统性优势,巩固龙头地位。
(1)公司简介
松井股份是国内领先的提供多类别系统化解决方案的新型功能涂层材料供应商。湖南松井新材料股份有限公司成立于2009年3月,2017年12月由有限公司整体变更为股份有限公司,并于2020年6月9日在上交所科创板上市,是一家以乘用汽车和消费类电子等高端消费品领域为目标市场,通过“交互式”自主研发、“定制化柔性制造”的模式,为客户提供涂料、特种油墨等多类别系统化解决方案的新型功能涂层材料制造商。公司科研实力强劲,核心技术全部为自主产权,拥有国内专利三十余项。
(2)主营业务
公司主营业务为高端消费品新型功能涂层材料的制造及系统化解决方案供应。涂层材料按照应用领域不同可分为建筑涂层材料、工业涂层材料和其他涂层及辅助材料三个细分领域。公司主营隶属于工业涂层材料的乘用汽车涂层材料和高端消费类电子涂层材料,主要生产涂料、特种油墨产品,募投项目中还包括未来计划增设的环保型胶黏剂产品线。公司致力于成为国内领先、全球知名的集涂层材料、特种油墨、环保型胶黏剂三维一体的表面材料系统化解决方案供应商。
(3)财务数据
按照产品分列,涂料为公司的最主要的收入来源,在2016-2019期间占比均在93%以上。其中,手机及相关的配件涂料所占比例最高,并且有逐年上涨趋势。此部分的收入情况会直接影响公司的主营业务收入。
按照核心技术分类,PVD涂料技术、UV色漆技术、有机硅手感涂料技术涉及的产品是公司主要的收入来源。系列PVD涂料技术、系列UV色漆技术以及系列有机硅手感涂料技术所涉及的产品所占主营业务收入的90%以上,是最主要的产品。公司在发展的过程中,通过技术创新不断研发新技术,推出新产品,打开新的市场空间,逐渐扩大营收规模。
据2020年三季报显示,公司前三季度实现营收3.17亿元,同比增1.6%,归母净利润0.65亿元,同比降0.8%,对应EPS为0.98元。其中2020Q3 实现营收1.17亿元,同比降12.0%,归母净利润0.26亿元,同比降20.3%。
2020年Q3公司面对苹果新品等发布推迟、华为芯片受限等不利因素,因此经营业绩有所下滑,但公司与OPPO达成深度战略合作,多个项目已处于研发测试阶段;华为可穿戴设备、小米手机、笔记本电脑成功量产项目有所增加。公司积极拓展水性、低VOC涂料销售,9月公司水性产品销售收入达694万元。公司前三季度毛利率同比降3.3%至52.3%,销售/管理/研发/财务费用率分别同比变动-2.3%/1.8%/1.0%/-0.6%至11.2%/9.0%/10.4%/-0.8%,其中销售费用率降低主要系疫情影响公司咨询费与差旅费下降,管理费用率增长主要系公司列支上市费用,研发费用增长主要系公司加大研发投入。
(4)二级市场表现
对比精细化工行业指数
短期内公司受到终端需求扰动影响,业绩承压。中长期内,公司依托业内领先的团队、先进的技术、“狼性”企业精神所带来较强的执行力、客户获取能力以及响应速度,在我国当前被外企主导的高端工业涂层材料市场将具备可持续的国产替代空间。
(1)公司简介
杭华油墨股份有限公司由杭州市实业投资集团有限公司、日本国株式会社T&K TOKA和杭州协丰投资管理合伙企业(有限合伙)共同投资组建,成立于1988年10月,1992年6月建成投产并正式开业。公司是国内领先的综合性油墨产品及印刷解决方案服务商,产品覆盖国内市场的主要节能环保型油墨品种,报告期内市场占有率始终保持在同行业前列;尤其是在UV油墨方面,公司是国内少数拥有完整全套核心技术的生产企业,引领国内UV油墨行业的技术进步。
(2)主营业务
公司主要从事符合国家环保战略方向的节能环保型油墨产品及数码材料、功能材料的研发、生产和销售,为客户提供完整的油墨相关产品和印刷解决方案,所属产品已被国家统计局作为重点产品列入《战略性新兴产业分类(2018)》目录中的“新材料产业”类别,同时也是《产业结构调整指导目录(2019 年本)》中优先鼓励的“水性油墨、紫外光固化油墨、植物油油墨等节能环保型油墨生产”行业。
公司主要产品分为四大系列,分别为UV油墨系列、胶印油墨系列、液体油墨系列以及松香等其他产品。主营业务收入的主要构成如下:
(3)财务数据
2017-2019年,公司营业收入分别为9.61亿元、9.66亿元、10.08亿元,2018年及2019年分别同比增长0.52%及4.30%;2017-2019年公司净利润分别为0.78亿元、0.67亿元及0.90亿元,2018年同比减少13.74%,2019年同比增加34.67%,主要原因系环保型UV油墨收入增长所致。
据2020年年报数据显示,公司全年实现营业总收入9.9亿元,同比下降2%;实现归母净利润1.1亿元,同比增长21.2%。公司归属于上市公司股东的净资产和总资产分别较上年末增长50.01%和36.58%,主要系公司首次公开发行股份募集资金及当年利润增加所致。
营业收入小幅下降主要是2020年上半年受疫情影响,下游印刷行业普遍订单量减少、开工率不足所致,但下半年市场总体需求逐步回升,油墨销售呈现一路上扬趋势。公司利润总额的增长得益于原材料成本下降、产品结构优化、费用支出减少及国家减税降费政策的大力支持。
杭华股份主要产品为各类油墨,其中具有瞬间固化、无VOCs(可挥发性有机化合物)排放等节能环保特性的UV油墨系列产品是企业营业收入的主要来源,营收占比52.3%,毛利率为33.4%。2020年公司参与编制的两项关于油墨中VOCs含量测定和限值的国家标准正式颁布,并且公司未来将重点发展UV油墨等具有优秀节能环保特性的油墨产品,巩固油墨细分领域的技术优势地位。据中国油墨协会统计,2020年1-6月公司油墨产品在重点企业中的市场占有率超过6.3%,而UV油墨在重点企业同类产品中的占比超过52.6%,未来业绩有望进一步增长。
(4)二级市场表现
对比精细化工行业指数
2020年11月杭华股份向社会公众公开发行人民币普通股8000万股,占发行后总股本的25%,募集资金将用于投资功能材料项目和新材料研发中心项目等。
(1)公司简介
三棵树涂料股份有限公司成立于2003年7月17日,总部位于福建莆田,是一家以墙面涂料为核心产品,致力于为消费者提供健康产品的国内领先的涂料生产企业。公司于2016年登陆上海证券交易所在A股主板上市,2019年品牌价值达到239.85亿元,成上榜中国民营企业500强中,2020年跻身全球涂料上市公司市值全球排行榜10强。现有员工6000名,在全球范围内拥有5000余家合作伙伴。
(2)主营业务
公司生产经营的产品包括墙面涂料、木器涂料和胶粘剂等。
根据销售对象的不同,墙面涂料可分为面向以家庭消费者为主的家装墙面漆 和面向以地产公司、建筑工程公司等企业为主的工程墙面漆。木器涂料可分为面 向以家庭消费者为主的家装木器漆和面向家具、门窗等木制品生产企业为主的工业木器漆。
公司主要业务产品占比
(3)财务数据
公司产品毛利率保持相对稳定,成本传导能力较强。与同业公司 PPG,亚士创能相比,公司盈利能力相当且较为稳定。2019 年公司工程墙面漆毛利率达到 44.75%,而家庭墙面漆由于具备消费属性,具有更高的品牌附加值,毛利率达到 54.06%。原材料成本是公司主要的生产成本,占比约九成,钛白粉是其重要的原材料。从历史变化情况来看,公司毛利率水平受原材料价格波动影响较小。
据2020年度业绩快报显示,2020年实现营业总收入83.27亿元,同比增长39.43%;实现归母净利润5.01亿元,同比增长23.33%;实现扣非归母净利润4.22亿元,同比增长18.36%。公司2020Q4实现营收33.31亿元、归母净利润1.76亿元,单季同比增长56.17%/31.34%。
2020年Q1-Q3,公司实现营收分别为4.35/21.60/24.01亿元,同比-31.10%/+37.45%/+46.69%,营收增速实现逐季抬升;归母净利润分别为-1.26/2.35/2.16亿元,Q2-Q4归母净利润 增速回升明显。从全年来看,2020Q2下游需求复苏后公司业绩出现明显改善,体现出公司B端业务依然具有显著的渠道和竞争优势。2020Q3竣工旺季开始,C端需求恢复较好。我们认为2021年竣工面积将保持稳健增长,增速相比2020年将有较明显的边际改善;同时公司C端业务、B端外墙涂料、防水业务带来的弹性值得关注。
2020年Q3公司销售期间费用率同比下降0.65%至28.86%,毛利率同比略增0.2pct至39.29%。公司前三季度销售费用受销售人员职工薪酬福利、促销服务费及广告宣传费用影响增加了1.23亿元,但销售费用率仍同比下降0.98pct;管理费用率4.11%,同比下降0.87pct,体现出公司的规模效应和经营效率有所提升。同时,2020年原材料成本的低位运行也提升了公司主业和防水业务的盈利水平。
现金流方面,公司2020Q3单季度经营性净现金流同比减少4.11亿元至-3.57亿元,主要系公司拟投资总计约3.5-5.5亿元建设新型建材(含涂料)以及防水材料的生产和配套项目。2020Q3公司非公开发行方案获通过,将补充流动资金近4亿元;同时公司2020年应付账期的显著提升也将进一步改善现金流。
(4)二级市场表现
对比精细化工行业指数
2020Q3公司及控股子公司湖北大禹与湖北应城经济开发区管委会签订了投资协议,其中新型建材项目预计总产值约4亿元-5亿元,建设周期为24个月;防水材料项目预计总产值约4-5亿元,建设周期为24个月。我们认为公司的相应投资有助于进一步拓展华中市场,并完善战略布局和产能布局,向“六位一体”转型迈出重要一步。
作为国产涂料龙头,未来公司有望在B端涂料领域赶超竞争对手,C端逐步向一二线城市拓展,防水业务快速拓展。未来公司产能扩张确保收入稳步增长,持续降费有望致盈利能力提升。
(1)公司简介
天津久日化学工业有限公司于1998年成立,在2015年更名为天津久日新材料股份有限公司,并于2019年在上海证券交易所科创板上市。2017年公司光引发剂产量占我国产量的27.40%,且公司向美国、欧洲、日本等国出口销售收入连年增长,2018年、2019年出口收入占主营业务收入的比例分别为45.24%、49.86%。目前公司已经成 为全球产量最大、品种最全的光引发剂生产供应商,2019年光引发剂业务市场占有率约30%,在光固化领域具有全球影响力。
(2)主营业务
公司主要从事系列光引发剂的研发、生产和销售。光引发剂是光固化材料的核心原材料,光固化材料是传统溶剂型涂料、油墨、胶粘剂的重要替代产品,是实现国家VOCs减排战略、治理大气污染的重要手段和措施。由于其环保、高效、节能、适应性 广等优良特性,光固化材料广泛应用于国民经济的众多领域。除光引发剂外,公司还进行少量精细化学品的生产和销售,并出售单体产品。
(3)财务数据
从收入占比上看,从2014年起光引发剂业务收入占总收入的一直在80%以上,且逐年上升。2019年,光引发剂业务收入占比达到97.44%。从毛利占比上看,2014年起光引发剂业务毛利占总毛利的比重快速上升,从2014年的67.14%上升至2019年的99.33%。
在公司的产品中,光引发剂的毛利率常年保持稳定在20%以上,并且在 2014年之后维持稳中有升的态势,2019年光引发剂的毛利率达到38.16%。其中2018年毛利率大幅上升,主要是由于国家环保政策趋严,在小产能退出的同时下游光固化配方产品需求快速增长,行业供需格局改善,光引发剂价格显著上升。
据2020年公司业绩快报显示,2020年度久日新材实现营业总收入10.11亿元,同比减少24.23%;实现营业利润1.7亿元,同比减少43.14%;实现利润总额1.68亿元,同比减少43.36%;实现归属于母公司所有者的净利润1.41亿元,同比减少43.49%。久日新材表示,2020年,受新型冠状病毒肺炎疫情的影响,整体市场需求降低,产品竞争加剧,价格下降,导致公司营业总收入、归属于母公司所有者的净利润均同比下降。其中2020年第一季度,国内市场因春节假期和疫情叠加的影响,开工率严重不足;到了第二季度,国外市场因受疫情影响严重,生产需求下降,但国内市场的生产恢复稍有起色;从第三季度开始,国外市场仍受疫情影响较大,但国内市场正逐步恢复。
(4)二级市场表现
对比精细化工行业指数
久日新材在2020年全年股价整体下滑28.72%。
2月27日,久日新材发布关于签订项目投资协议的公告。公告显示,为积极推进公司研发成果落地转换,实现环境友好型辐射固化涂装工程及材料研究成果产业化,久日新材与山东省淄博市桓台县商务局签订《环境友好型辐射固化涂装工程及材料研究与产业化项目投资协议》,计划在山东省淄博市桓台县区域内投资建设环境友好型辐射固化涂装工程及材料研究机构及产业化基地。
伴随公司募投产能的落地、释放及新应用领域的开拓,预计公司未来几年光引发剂业绩将保持高速增长,
(1)公司简介
展辰涂料集团股份有限公司是一家集环保涂料研发、生产、销售和工程施工为一体的国家级高新技术企业。 展辰涂料集团的母公司,原深圳市展辰达化工有限公司创立于1994年,2009年公司完成关联企业的股权改制。现集团全资控股北京展辰化工有限公司、上海富臣化工有限公司、青岛富臣化工有限公司、成都展辰化工有限公司、福州市展辰化工有限公司等骨干企业。
展辰涂料集团营销网络遍布全国,旗下展辰漆、经典漆、富臣漆、总督漆在家具漆、装修漆及建筑涂料等专业领域都具有广泛的知名度和美誉度。“展辰”漆系广东省著名商标、广东省名牌产品,“经典”漆荣获中国驰名商标、北京市名牌产品、上海市名牌产品,“富臣”漆连续多年获得“上海市著名商标”、“上海市名牌产品”等荣誉称号。
(2)主要产品
家具涂料:"展辰漆"是展辰的核心品牌,专注于为家具、木门、橱柜、道具等木质品提供全方位的涂料产品和系统性的涂装服务,在家具等木器涂料领域具有广泛的知名度和美誉度。
装修涂料:经典是隶属展辰新材的子品牌。经典装修涂料以“墙面定制专家”为核心理念,全国有近千家经销商伙伴,设立数千家销售门店,为龙发等数百家中大型装饰公司、广大消费者提供环保产品及定制化服务,产品涵盖乳胶漆、仿石漆、艺术涂料、防水、基辅等环保新材料产品。
建筑涂料:经典工程涂料以“成就建筑之美”为核心理念,为碧桂园、恒大、华侨城、中南等数十家战略地产客户、为油漆堡等全国数十家战略施工服务商提供过内外墙涂料产品解决方案,产品涵盖真石漆、质感涂料、多彩涂料、反射隔热涂料、氟碳涂料、弹性涂料等六大体系。
工业涂料:展辰工业漆以"突破传统工艺、引用前沿新材料、引领水性防腐新变革"为己任,致力于成为中国工业涂料领导品牌,共塑工业涂料涂装生态产业链,提供合作共赢创新新平台。
(3)融资状况
展辰新材拟A股IPO,展辰新材披露称,公司已于2020年11月3日在广东证监局办理了辅导备案登记,公司法定代表人陈冰,招商证券担任其保荐机构。
(1)公司简介
嘉宝莉化工集团始建于1999年,是一家集涂料研发、生产、销售于一体的现代化高新技术企业集团,有嘉宝莉化工集团股份有限公司、四川嘉宝莉涂料有限公司、上海嘉宝莉涂料有限公司、河北嘉宝莉涂料有限公司、广东自然涂化工有限公司、江门市正高五金塑料配件有限公司等旗下企业。嘉宝莉于行业率先荣获“中国驰名商标”、“中国名牌产品”、“高新技术企业”等国家级荣誉,并连续7年入选中国500最具价值品牌。集团现年销售收入超过20亿元,年纳税额超过1亿元,是国内最大的民营涂料生产企业。
(2)主营业务及主要产品
该公司是集涂料研发、生产、销售和服务于一体的国家级高新技术企业,专业研发及生产高品质、高环保性能的民用涂料。公司的主要产品为建筑涂料和木 器涂料两大类。其中建筑涂料主要包括外墙工程漆、家装内墙漆,木器涂料主要包括家装木器漆、家具木器漆。同时,公司顺应涂料行业环保化发展趋势,逐步 扩大水性木器漆的生产规模,并占据了一定的市场份额。根据美国《涂料世界》(COATINGS WORLD),公司自2011年起连年上榜全球顶尖涂料公司收入排名50强,于2015年位列第33位,位居中国本土涂料第一位。
(3)融资信息
(1)公司简介
广东巴德士化工有限公司总部在广东省中山市,始建于1996年9月,注册资本5200万元。经过20余年的发展,依托卓越技术品质,凭借良好的信誉魅力,该公司现已发展成为中国化学工业界的一家具有权威开发、生产化工涂料的大型民营高科技企业集团。旗下拥有六家化工生产企业和一个涂料高新技术研发中心。
(2)主营业务与产品
目前,公司产品种类已涵盖粉末木器涂料、水性木器涂料、水性工业涂料、水性内外墙涂料、内外墙艺术涂料、水包砂等各种外墙工程涂料、外墙保温一体化材料、防水涂料、高档家具涂料、航空和船舶类特种涂料等十八大系列,共5000多种产品,充分满足市场要求。
(3)融资信息
涨跌幅方面,从精细化工指数来看,2020年行业市场表现强于去年同期,并延续了上行趋势,第一季度行业受到疫情冲击影响,跌幅一度达到12.15%,但在第二季度全面复工复产中反弹势头明显,经过第三季度调整之后一路飙升至年底。全年涨幅扩大至58.42%,期间上证综指涨13.87%,跑赢上证综指44.55个百分点;行业指数涨幅位居近20年首位。从申万指数来看,所属的化工板块年度涨幅34.98%,跑赢上证综指21.11个百分点。此外根据申万2020年度行业涨跌幅图表,化工板块涨幅排名第八,排名靠中。
2020年2月下旬至3月下旬,精细化工指数与创业板指均断崖式下跌。主要原因系2、3月份新冠疫情较为严重,全国经济停滞,市场恐慌情绪蔓延,期间精细化工跌12.15%,高于创业板指的9.64%。
2020年4月至9月,精细化工指数和创业板指持续上涨,其中精细化工指数与创业板指涨幅都在50%左右,主要原因系国内疫情控制初见成效,复工复产全面开展,市场信心回升。
近一年指数表现
近十年指数表现
从2020年年初至今,基础化工板块跑赢沪深300指数,尤其是6月中旬之后,受市场风格转换、周期复苏等影响,行业指数大幅领先沪深300指数。个股方面,金力泰、天赐材料、德方纳米、龙蟠科技、容大感光、上海天洋、润禾材料、道恩股份、三棵树、东材科技涨幅居前,涨幅分别为 300.10%、299.58%、175.81%、169.71%、161.67%、157.00%、148.36%、147.73%、146.59%、145.10%。民爆、锂电材料、顺周期板块涨幅较大。
从估值上看,基础化工PE(TTM)为69.4倍(剔除负值后为64.0倍),PB值为4.1倍,均处于历史较高位置。从行业比较来看,基础化工行业属于估值属于中上位置(30个行业从低到高排21)。同期全市场TTM PE为33.3倍,PB为2.0倍;2000年以来,行业整体PE最高134.47倍,最低15.80倍;PB最高6.25倍,最低1.84倍。
近十年基础化工TTM PE
近十年基础化工PB
历史总资产收益率方面,基础化工行业近三年均跑赢沪深300,近三年最高为5.16%,最低为0.69%。
行业历史资产收益率
化工细分子板块中聚氨酯、其他塑料制品、炭黑等估值水平处于高位,氯碱、氨纶、石油贸易等估值水平处于低位。从当前值来看,各细分子板块估值分位数排名前5的分别是聚氨酯(34x,75%)、其他塑料制品(53x,74%)、炭黑(109x,70%)、民爆用品58x,61%)和氟化工及制冷剂(172x,61%),排名后五的分别是氯碱(30x,6%)、氨纶(19x,5%)、石油贸易(43x,4%)、磷化工及磷酸盐(43x,3%)和其他纤维(77x,2%)。
2020年至今配置化工超额收益可观。年初至11/20,化工(SW)指数上涨33.1%,化工(SW)相对沪深300/中证500的超额收益分别为14.0%/13.4%。13/29个三级子行业(SW)跑赢化工(SW),其特点为口罩等疫情用品产业链;贴近消费端需求相对稳定;行业供给端 格局较好,盈利支撑较为稳定;受益成本端油价下跌;军工属性;新材料。其中涨幅较大的有改性塑料,涂料油漆油墨制造、氨纶 、民爆用品、聚氨酯、其他纤维、涤纶等。
Q1疫情冲击油价和多数化工品价格,行业估值受到压制,而口罩产业链相关标的涨幅显著,同时日化、军工、农化等刚需行业展现一定的超额收益。Q2起内需持续恢复、出口端改善,复苏预期推动化工板块整体强势反弹并延续至今。Q4季度以来,受全球化工品库存持续下滑,海外需求逐步回暖及疫苗研发进程良好等因素刺激,化工品价格逐步回暖,且部分海外订单回流国内造成了一些行业短暂的供需失衡,进一步加速了化工品价格回暖,CCPI指数开始大幅提升。
2020年至今板块整体估值先抑后扬有望继续抬升。2020Q1受疫情冲击,行业盈利向下,动态市盈率(PE,TTM)和市净率(PB,LF)呈下滑趋势。20Q2开始,随着需求逐步回暖、对经济复苏的预期上调,板块动态市盈率(PE,TTM)先是被动抬升、后得到中报验证后继续上升,三季报后整体趋稳;市净率(PB,LF)震荡上行。长期看,当前估值仍处于历史相对低位,随着对疫苗出现后经济复苏的乐观预期提升、以及需求回暖逐步验证,预计业绩环比改善下板块整体估值有望继续抬升。
前三季度归母净利润同比下滑,Q3环比小幅改善。整体看,受疫情影响需求,叠加成本端油价下行带动化工品均价下跌,2020年前三季度板块(SW化工中2015年底前上市企业,并 剔除石油化工)实现营业收入12475.2亿元,同比增长4.8%;实现归母净利润711.4亿元,同比变化-4.1%。单季度看,20Q3随着海外疫情对内需和出口的影响边际减弱叠加成本端油价触底后震荡上行,化工品价格逐步反弹,行业业绩较Q2 环比小幅改善,单季度实现营收4495.9亿元(yoy+8.2%,qoq-2.8%),归母净利润294.2亿元(yoy+25.6%,qoq+9.7%)。
分子行业看,2020前三季度基础化工行业归母净利润中近半数的子行业实现同比增长,其中,同比增速较快的子行业主要有炭黑(扭亏)、改性塑料(口罩等疫情用品产业链、同时受益低油价)、其他塑料制品(受益低油价)、磷肥(刚需)、轮胎(海外基地产能)、涤纶(大炼化投产)等子行业。单季度看,Q3随着整体需求回暖,多数子行业业绩较Q2呈环比改善,其中改善较为显著的有炭黑、纯碱、磷肥、氯碱、聚氨酯、合成革、其他纤维、轮胎、氨纶等。
供给侧改革持续推进,化工园区管理和安全环保监察仍维持较高强度。2020年2月初,中国中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于全面加强危险化学品安全生产工作的意见》,并发出通知,要求各地区各部门结合实际认真贯彻落实。区分“红、橙、黄、蓝”四级安全风险,突出一、二级重大危险源和有毒有害、易燃易爆化工企业,按照“一企一策”、“一园一策”原则,实施最严格的治理整顿。全国多省也陆续出台化工园区管理和安保相关政策。
供给侧改革不断发力,化工行业企业数目不断下降。近年来环保政策不断趋严,化工行业呈现落后产能加速淘汰,行业集中度不断提升的趋势。受2020年疫情影响,抗风险能力较差的高成本企业经营环境更加恶劣,被迫停产,行业洗牌周期加速,行业中具备竞争优势及强抗风险能力的企业逆势扩产,抓住机遇抢占市场份额,未来强者的格局将不断稳固。从资本开支角度来看,上市公司的资本开支近三年均超过行业平均水平,再次验证了龙头企业市占率将不断提升,行业集中度将持续上升。
2020年Q3需求端边际改善,低库存下景气度有所回暖。2020Q3下游终端行业汽车、纺织服装等开工持续回暖,叠加出口持续改善,成本端原油价格维持稳定下,中国化工产品价格指数持续景气回升,截至2020年12月31日,中国化工品价格指数=4132,化工行业整体仍处于近十年历史景气底部(30%分位数)。
顺周期核心资产:基于通胀预期强、行业β趋势向好、龙头α属性优异及行业及化工材料行业的发展大周期,我们建议关注顺周期中α属性强的龙头企业(万华化学、华鲁恒升、扬农化工、龙蟒佰利、三友化工等),β改善的化纤板块(桐昆股份、新凤鸣、华峰氨纶等)、炭黑行业(黑猫股份等),油价中枢提升受益的烯烃龙 头(宝丰能源、卫星石化等)。
优质赛道龙头:从赛道的成长确定性上来看,消费属性较强的领域拥有稳定的下游增长,β比较有保障;国产替代领域主要看中产品的替代空间,进口依存度较高的领域有望受益于存量替代及获 取增量份额的双重红利。我们建议关注代糖领域(无糖化大趋势,龙头:金禾实业等)、化妆品领域(线上高增长、国产品牌成长,龙头:珀莱雅、科思股份等)、化工品物流(危化品运输专业化趋势及政策趋严,龙头:密尔克卫等)、胶粘剂(国产替代提速,龙头:回天新材、硅宝科技等)、特种表面活性剂(国产替代提速,国内消费市场增量空间大,龙头:皇马科技)、碳纤维(国产突破型号增多,民用提速,龙头:光威复材、中简科技等)、半导体材料(化学耗材到物理耗材逐步突破,龙头:晶瑞股份、鼎龙股份、安集科技等)、尾气处理材料等(国六标准实施,龙头:万润股份、奥福环保等)。
1.原油价格出现大幅波动:近期地缘政治、美国大选、OPEC增产退后等事件刺激油价出现上涨,但长期来看供需结构仍然不明朗,因此存在一定风险。
2.下游需求不振:下游消费端提振不力是制约价格传导的重要因素,对基础化工影响较大。
3.化工企业重大安全事故及环保督查影响:化工企业多数属于高危高污染企业,安全事故及环保检查带来的影响较大。
4.新材料领域产品竞争力不及预期:产品升级进程不及预期导致份 额被蚕食。
5.系统性风险。
无论是中国还是全球涂料市场,规模和产量都在快速增长,国内涂料市场规模在2022年有望突破6000亿元,全球涂料市场规模在2030年预计突破1800亿美元。涂料产品需求四个方面:建筑涂料、防腐涂料、汽车涂料和木器涂料市场规模不断稳步扩大,推动涂料市场的发展。
传统涂料生产需要大量的有机溶剂,涂膜时有机溶剂挥发形成挥发性有机化合物(VOC),造成环境污染。环保部《“十三五”挥发性有机物污染防治工作方案》明确提出,到2020年,全国工业涂装VOCs排放量减少20%以上,重点地区减少30%,全面推进环保性涂料发展已成为不可逆转的趋势。据涂界数据,2017年欧美等发达国家溶剂型涂料产量平均占比不到40%,美国则不到30%,德国仅20%左右,国内溶剂型涂料占比达到52%,水性和粉末涂料占比分别约35%和10%,光固化和无溶剂等环保型涂料占比约 3%,环保型涂料合计不足 50%,拥有巨大发展空间。
涂料行业进入门槛不高,下游各行业对涂料品种需求差异化较大,因此企业数目众多,行业集中度较低,据涂界数据,2017年全球CR4销售额434亿美元,占比低于30%,CR8销售额613亿美元,占比低于40%,行业竞争激烈。2017年国内企业CR4销售额476亿元,占比约11.4%,CR8销售额637亿元,占比约15%,CR100累计占比仍不足40%,国内涂料行业更为分散,竞争更加激烈。PPG、宣伟、阿克苏诺贝尔和立邦等全球巨头企业均较早进入中国市场,在国内设立生产和分销基地,品牌和规模均具备一定影响力,加剧了行业竞争。国内凭借企业数目优势,2017年中资企业收入占比达到71.6%,但产销前十的企业以外资或外企为主,销售额前十名的本土企业仅东方雨虹和嘉宝莉2家。根据涂料行业“十三五”规划,到2020年,国内销售额在50亿元以上的涂料生产企业达到10家以上,培育2-3个销售额过50亿元、具有国际竞争力的大型涂料企业集团。我们认为国内企业面临激烈竞争环境的同时,也迎来整合和发展的黄金期。
产品质量是涂料企业形成竞争优势的第一护城河。巨头企业普遍具备水性和粉末等环保型涂料、汽车电泳和特种涂料等高性能涂料的技术和规模,产品竞争力更强,价格也普遍高于国内企业。
我们认为涂料应用偏向终端领域,消费属性使得渠道成为企业形成竞争优势的第二护城河。全球CR4企业近年的毛利率均高于30%,费用率普遍在20%以上,渠道拓展方面支出较高。国内涂料行业平均毛利率约18%,平均销售费用率则超过10%,部分业绩较好的上市公司同样是高毛利率和高费用率。
嘉宝莉化工集团现年销售收入超过20亿元,年纳税额超过1亿元,是国内最大的民营涂料生产企业。公司自2011年起连年上榜全球顶尖涂料公司收入排名50强,于2015年位列第33位,位居中国本土涂料第一位。2020年,嘉宝莉收获年度涂料行业三大品牌评价指数大满贯。根据榜单显示,嘉宝莉在2020年中国顾客满意度指数(C-CSI)墙面漆满意度排行榜中位居第3位(较去年上升2名);在2020年度中国品牌力指数(C-BPI)墙面漆品牌排行榜中位居第5位(较去年上升2名);在2020年中国顾客推荐度指数(C-NPS)墙面漆品牌排行榜中位居第5位(较去年上升1名)。嘉宝莉不断赢得了市场的青睐,业绩规模不断发展壮大,品牌价值不断得到提升,高达258亿元。
广东美涂士建材股份有限公司产能与市场占有率均居行业前列,被评定为中国500最具价值品牌、中国民营企业500强、中国涂料十强、国家知识产权优势企业、国家高新企业、广东省民营企业100强企业。美国Coatings World杂志(July 2020)最新发布2020年全球顶级涂料制造企业销售额排行榜中(2020 Top Companies),美涂士位居第47位,跻身世界涂料50强,较去年上升44位。
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