【龙马研究】模拟芯片行业投资分析

中财龙马资本

本研究报告为龙马资本研究团队基于市场公开资料撰写，以供分享、交流，敬请阅读。

文｜何晶

随着下游新能源汽车需求爆发、5G建设及5G手机渗透率不断提升，未来全球模拟芯片市场规模将快速增长，增速高于全球半导体市场整体增速。

在国产替代的需求之下，国内模拟芯片企业迎来发展良机，将从低端产品领域开始国产替代，逐步向中高端领域进军。

然而在2021年全球半导体产能供不应求、各类芯片交货周期一再延长的背景下，国内模拟芯片以Fabless模式为主，在2021年将面临重大挑战，部分市场地位不佳的公司业绩可能相比2020年增长有限，不达市场预期，整个市场存在洗牌的可能性；2022年半导体产能紧张程度缓解后，行业整体业绩将重新恢复增长。

一、模拟芯片介绍

（一）模拟芯片是处理外界数据的第一道关口

（二）模拟芯片分类复杂，应用广泛

（三）和数字芯片不同，模拟芯片依赖工艺经验

（四）巨头公司以IDM方式为主

二、模拟芯片行业市场空间较为广阔，竞争相对分散

（一）模拟芯片行业波动较小，巨头占据主要市场

（二）中国是全球最大的模拟芯片市场，但自给率低

（三）细分领域市场规模与竞争格局分析

三、行业增长驱动因素分析

（一）下游市场对模拟芯片的需求分析

（二）国产替代需求是国内企业近年发展的主要驱动力

四、二级市场行情综述

五、典型上市公司分析

（一）圣邦股份（300661.SZ）：本土模拟芯片龙头

（二）思瑞浦（688536.SH）：信号链新秀

六、未上市公司

（一）华芯邦

七、投资逻辑总结

一、模拟芯片介绍

（一）模拟芯片是处理外界数据的第一道关口

集成电路按其功能通常可分为模拟集成电路和数字集成电路两大类。模拟集成电路主要是指用来产生、放大和处理连续函数形式模拟信号（如声音、光线、温度等）的集成电路；数字集成电路对离散的数字信号（如用0和1两个逻辑电平来表示的二进制码）进行算术和逻辑运算的集成电路。

模拟电路主要是由电阻、电容、晶体管等组成的。模拟集成电路是将这些模拟电路集成在一起，以用来处理连续函数形式模拟信号（如声音、光线、温度等）一类集成电路。所有数据的源头是模拟信号，模拟芯片是处理外界数据的第一关。

模拟电路的基本结构如下图所示。

（二）模拟芯片分类复杂，应用广泛

1、根据处理电压可分为信号链和电源管理芯片

种类繁杂的模拟芯片可以执行信号放大、转换、设备驱动等功能，是各类电子产品必不可缺的零部件。

根据处理电压的不同，一般将处理电压在6V以下的产品称为信号链芯片，主要功能为信息存储和处理、信号接收与传输；处理电压在220V的产品称为电源管理芯片，主要功能为电源控制与管理。

信号链类又可分为线性产品、数据转换器、接口、其它模拟芯片等。而在这些细分之下还可以进一步进行划分。例如，线性产品包括放大器、比较器和模拟开关。还可以将这些模拟芯片种类具体化为成千上万种具体的产品。

电源管理根据实现的功能可分为交直流转换器、LED驱动器、电机驱动器、开关稳压器、LDO线性稳压器等，将众多功能集成在一起电源管理模块则为PMIC。

2、根据功能可分为通用模拟芯片和专用模拟芯片

根据功能不同，模拟芯片可以分为通用模拟芯片和专用模拟芯片。

通用模拟芯片包括线性产品、电源管理、数据转换、接口芯片等产品。

专用模拟芯片是指应特定用户要求和特定电子系统的需要而设计、制造的集成电路，专门应用于特定领域的芯片，如通信应用、汽车应用、消费电子、工业应用。其特点是面向特定用户的需求，它作为集成电路技术与特定用户的整机或系统技术紧密结合的产物，与通用集成电路相比具有体积更小、重量更轻、功耗更低、可靠性提高、性能提高、保密性增强、成本降低等优点。

根据2019年IC insight机构的数据，专用市场的占比约为60%，通用市场的占比约为40%。其中，专用市场中射频芯片占比约为50%。

近年来，模拟芯片市场规模总体较为稳定。2019年的模拟芯片各细分领域市场占比在当下仍有较强的适用性。可能存在的误差在于模拟芯片产品趋于专用化，当下专用市场的占比可能会有所提高。同时，专用市场中面向通信和汽车应用的产品受益于相关产业的发展，占比会更大。

资料来源：IC Insights，思瑞浦招股书

（1）通用模拟芯片

通用模拟芯片又被称为标准型模拟芯片，它实现的功能具有可迁移性，而非面向特定的功能需求，因此可以适用于各种各样的电子信息系统中。该类芯片的通用性也意味着不同厂商的同一种产品具有相互替代性，即在某一具体应用上，一个厂商的通用模拟芯片可以直接替代另一家厂商的同种产品进行使用。

例如，接口类芯片中USB驱动器用于发出或者接收不同设备间的信号，许多设备都需要此类芯片与其他设备进行交互。因此，U盘无论是插在电脑、电视还是打印机等设备上都可以工作。同样，音频运算放大器产品可以用于提升TWS的音质，该产品在诸如音响、电视等其他的音频应用场景下依旧可以起到同样的功能。

（2）专用模拟芯片

专用模拟芯片是为了实现下游领域所需的特定功能而设计，服务于专门的终端产品。专用模拟芯片产品应用范围小，往往基于客户的特定需要进行定制，也仅供货给定制该产品的客户。

例如，射频器件属于专用模拟芯片，其中最典型的产品为射频前端模块。射频前端模块包括滤波器、低噪声放大器、功率放大器、射频开关、天线调谐开关、双工器等组成部件。滤波器是射频前端模块的核心，其功能是通过电容、电感、电阻等电学元件的组合来将特定频率外的信号滤除，以保留特定频段内的信号。射频前端广泛应用于各种通信模块中，是各种智能终端产品的重要组成部分。

智能手机中的通信模块结构如下图所示。

专用模拟芯片其他的典型例子有手机电池中的电源管理类相关芯片，这类芯片通常仅适用于一种型号的手机；通信设备中物理层的接口芯片也是专用模拟芯片，不同型号的基站和同一基站上不同的物理接口需要不同类型的专用芯片来实现特定的功能。

该类芯片的专用性也意味着不同厂商的产品之间难以直接相互替代，因此专用模拟芯片的客户黏度要更强。

专用模拟芯片通常依据该芯片对应的下游应用领域对它们进行分类，下游应用领域包括：通信、汽车、工业、消费电子和企业等类型。

通信领域：模拟基带、电源管理、射频收发、能量放大；

工业/汽车：引擎控制、汽车音响、气温调节、驾驶辅助系统；

消费电子：解调器、调谐器、音频接口、数码相机前端、DVD前端；

企业：打印机前端、硬盘驱动相关产品、PC端接口IC。

（三）和数字芯片不同，模拟芯片依赖工艺经验

将模拟芯片与数字芯片对比，可以发现模拟芯片拥有产品种类复杂、产品生命周期长、工艺制程要求低、设计工艺依赖经验等特点。

资料来源：思瑞浦招股书

1、模拟芯片种类繁杂，需要高知识产权制造工艺支撑

模拟芯片使用的下游领域广泛、需求分散，可以应用于消费电子、汽车电子、工控医疗等；而数字芯片下游需求主要集中在服务器与消费电子上。

模拟芯片种类的多样性使得模拟芯片厂商的产品线较为广阔。根据官网数据，德州仪器提供超过80000种模拟芯片产品，其中仅通用类放大器产品就有2000多种。

模拟芯片由于下游需求范围广，需要根据下游不同领域进行定制设计，且定制芯片功效发挥与芯片制造工艺相结合。国内大部分芯片厂商需要根据晶圆制造工厂标准工艺进行芯片生产，目前仅有少数国内厂商拥有成熟自主模拟IC制造工艺。

2、模拟芯片产品使用周期较长，价格相对较低

模拟芯片使用时间通常在10年以上，寻求高可靠性与低失真低功耗，而由于使用周期长，因此产品价格也较低，而数字芯片需满足下游不断变化的需求，生命周期仅有1-2年，平均成本高，因此价格处于高位。

3、模拟芯片的制程要求低，可采用工具有限

模拟芯片使用的制程相对数字芯片较落后，主要采用0.18um/0.13um。在工艺方面，模拟芯片采用BCD工艺，主要用于高电压或大电流下驱动元器件，在高压下易实现低失真和高信噪比的效果；数字芯片采用CMOS工艺追逐高端制程，产品强调运算速度与成本优化，用于5V以下的低压环境，并在持续朝低压方向发展。工具使用上，数字芯片设计核心在于逻辑设计，可以通过软件模拟调试，EDA工具丰富；而模拟芯片设计核心在于电路设计，需要根据实际参数调整，可以借助的EDA工具有限，远不及数字芯片。

4、模拟芯片设计工艺依赖人工经验积累、研发周期长

由于模拟芯片使用周期长，客户对产品性能要求十分严格，产品技术需要长年累月的经验积累；且模拟芯片相较数字芯片与元器件结合更加紧密，需要考虑元器件布局的对称结构和元器件参数匹配形式，需要设计人员充分熟悉了解元器件特性、拥有成熟的拓扑结构设计与布线能力，模拟芯片布局布线较为困难，往往需要人工操作而不能进行计算机辅助设计，这更增加了其设计的难度，因此模拟芯片的设计十分依赖工作人员日积月累的经验；此外，数字芯片设计通常为大型团队作战，研发周期较短；而模拟芯片一般为小团队作战，研发周期较长。

模拟芯片设计的复杂性使得工程师的培训周期更长，通常培养一个资深的模拟芯片工程师需要10-15年的时间。这也使得模拟芯片工程师是相对稀缺的人才资源，在市场上较为抢手。

（四）巨头公司以IDM方式为主

一般半导体企业主要分为IDM模式和Fabless模式，模拟芯片企业中还有介于两种模式之间的Semi-Fabless模式。

前文强调过模拟IC行业工艺和设计结合的重要性，因此，对于部分设计厂商来说（比如MPS、矽力杰），虽然没有自己的工厂，但是会有自己的工艺平台，在代工厂中导入其专有的制造工艺，甚至也安装一些他们自己购买的专有设备，他们的一些技术人员也在代工合作伙伴的工厂中工作，也就是说这些设计厂商，有自己的专有制造工艺技术，做一切除了拥有生产线以外的事情，称之为Semi-Fabless（虚拟IDM）。

1、IDM产能有保障，龙头厂商都是IDM

龙头厂商都是IDM，产能有保障，高端产品研发有优势。一般来讲IDM厂商的产能有保障，在下游Foundry产能不足的情况下可以保障自己的产能供给，能及时得到足够的产能。同时，在一些少量多样的高端产品领域，公司也能更快捷实现研发流片，保持技术领先。因此可以看到，TI、ADI等龙头厂商都是IDM模式。

2、IDM 模式成本低，利润率高

IDM 成本更低，毛利率在 60%-70%以上。一般而言，IDM 厂商拥有更高的毛利率，主要出于如下几个原因：

（1）产业链更长，利润更高。IDM 厂商从设计到生产都是一体化完成，而Fabless 制造交由晶圆代工厂，有一部分利润在代工厂那边，因此整体来看 IDM 厂商拥有更高的利润率。

（2）IDM 体量大，具有规模优势。IDM 都是体量比较大的公司，规模比较大，具有明显的规模优势。

（3）IDM 老产线折旧完仍可以使用。前文有提到，模拟 IC 的产品具有生命周期长的特点，IDM 厂商的产品生命周期比较长，很多老的产线折旧完了仍然可以使用，因此成本更低。

3、Semi-Fabless能利用工艺平台往高端发展，与IDM差异化竞争

Semi-Fabless利用工艺平台，快速响应，与IDM差异化竞争。单从制造成本上来看，IDM厂商拥有明显的优势，但是由于模拟IC行业需要工艺和设计紧密结合的特点，虚拟IDM厂商能够通过自有的工艺平台，根据市场需求快速响应，通过优化工艺和制造流程，推出具有竞争力的产品，并且通过工艺的不断优化更新，保持产品的持续竞争力。事实上，一些Semi-Fabless厂商在某些产品，即使在制程上与IDM有差距，利用工艺设计也能在整体产品性能上做到比IDM好。

Semi-Fabless厂商相比Fabless也有成本优势，并能更好的切入高端产品。Semi-Fabless厂商有自己的工艺平台，能更好的去优化工艺流程，优化设备，比如可以通过工艺设计减少芯片面积，降低功耗，节省成本，而Fabless厂商一般是利用晶圆代工厂现有的工艺和设备做一些改进，因此虚拟IDM相对Fabless通过工艺改进也有成本优势，同时也通过工艺上的优化能更好地提升产品性能，切入高端产品市场。

二、模拟芯片行业市场空间较为广阔，竞争相对分散

根据 WSTS 数据，2020年全球半导体行业的整体规模为4331亿美元，模拟芯片的市场规模则达到540亿美元，占比约为13%，是半导体行业中的重要组成部分。

（一）模拟芯片行业波动较小，巨头占据主要市场

模拟芯片作为半导体的子行业，其周期变化基本和半导体行业周期变化一致。但由于且模拟芯片下游市场广泛，产品较为分散，受各行业波动的影响相对较小，整体波动性弱于半导体行业整体的波动性。根据WSTS 2020年11月的预测数据，2021年半导体行业的整体增速为8.4%，模拟芯片的增速则为8.6%，略高于半导体行业的平均增速。

据IC Insights预测，模拟IC有望在未来五年内，在主要集成电路细分市场中增长最为强劲，年复合增长率达到7.4%，超过IC整体市场复合增长率6.8%。预计到2023年，全球模拟芯片市场规模可超800亿美元。其增长的主要推动力来自电源管理IC、专用模拟芯片和信号转换器组件的强劲销售，受下游不断增长的通信、工控、汽车电子等需求驱动。

模拟IC的下游应用涵盖B端与C端，主要应用在网络通信、消费电子、汽车电子、工业控制、计算机等领域。据IC Insights数据统计，网络通信是模拟IC应用需求最广的领域，2019年预计需求占比为38.5%；应用需求在其后的依次为汽车电子、工业控制、消费电子、计算机、政府军事，比例分别为24.0%、19.0%、10.2%、7.0%、1.3%。

由于波动较小，潜在增速高于全球半导体增速，相对而言模拟芯片是一个比较好的赛道。

全球竞争格局呈现一超多强的局面。由于模拟芯片行业重视经验积累、研发周期长、产品种类多、价值偏低等特性，使其产品和技术很难被复制与替代，市场竞争格局较为集中，强者愈强、大者恒大的规律较为突出。

根据2019年IC Insights全球模拟芯片公司的排名，德州仪器（19%）、ADI（10%）、英飞凌（7%）、意法半导体（6%）、思佳讯（6%）等占据前五，前十大模拟芯片供应商占全球模拟销售额的60％，且呈逐年上涨的态势。

前十大模拟芯片公司专业特色突出，其中，德州仪器是电源管理和运算放大器这两个领域的龙头企业；亚德诺在数据转换器领域领先多年；英飞凌是著名的汽车电子厂商；思佳讯在射频领域突出；恩智浦、安森美、瑞萨均是实力较强的汽车电子厂商，美信则更专注于工业领域，微芯科技在模拟产品外，较为偏重于数字领域的MCU。

（二）中国是全球最大的模拟芯片市场，但自给率低

根据IDC数据，中国模拟芯片市场约为全球的36%，按照2020年全球539.54亿美元的市场估算，中国2020年模拟芯片的市场规模为194亿美元。

全球领先的模拟芯片企业在中国市场的营收占比均处于较高水平。如下表所示，2019年全球领先的模拟芯片企业合计在华销售占比为39%，由于德州仪器、微芯的统计数据按“亚洲地区减去其他地区”计算，应比实际数据偏高，所以实际数据应与IDC的36%较为接近。

综上，中国模拟芯片销售额超过全球的1/3，已成为全球模拟芯片需求的最大市场。

根据前文估算，中国的模拟芯片市场已接近200亿美金，本土的自给率却偏低。尽管近年来我国模拟集成电路企业总体营收增长较为迅猛，但是总体体量仍然较少，目前约为163亿人民币，自给率仅为12%左右，仍有广阔的成长空间。

另一方面，2020年国内集成电路设计企业总体营收已接近4000亿人民币，但其中模拟芯片占比尚不足5%。而全球范围内模拟芯片产值占到半导体行业的13%，由此可见，相较于逻辑芯片的发展速度，国内模拟芯片企业相较落后，亟待成长。

中国模拟芯片企业在营业额、产品数量等方面都存在很大差距。

从营收体量上看，中国企业虽然数量多，但是单个企业的营收体量相对较低，和国际龙头企业差距较大。截止目前，国内营收规模达到10亿人民币的模拟芯片企业寥寥无几。在2019年，全球营收排名第一的德州仪器的营业额已超过100亿美元，同年大陆最大的模拟IC企业圣邦股份营收额刚超过1亿美元，仅为德州仪器的1%。

从产品数量上看，国内模拟芯片企业的产品种类基本在上千规模左右，品类较少。相比之下，海外巨头都能提供上万甚至接近十万种产品（TI超过8万种，ADI超过4.5万种），而国内最大的模拟IC企业圣邦股份只有1400多种产品。

国内主要模拟芯片企业如下图所示。

（三）细分领域市场规模与竞争格局分析

1、线性产品市场规模及竞争格局

线性产品覆盖广泛，主要包括放大器、比较器和模拟开关等种类，线性产品约占通用模拟芯片市场的14.7%。当下整个模拟芯片市场为647亿美元，扣除射频芯片后的市场规模约为497亿美元，可估计线性产品(包含通用类和专用类)的整体市场规模约为73亿美元。

线性产品的市场规模主要集中在放大器和比较器这两类产品上。比较器大约占到线性产品10%的市场规模，其余的绝大部分市场规模均被放大器所占据。

德州仪器在线性产品领域拥有领导地位，亚德诺在并购美信后同样拥有极强的实力。

资料来源：IC Insights，思瑞浦招股书

根据思瑞浦的招股书，公司已达到亚太地区销售额前十名的水平。

根据Data bean的最新报告显示，在信号链模拟芯片市场规模中占比最高的放大器和比较器领域，公司已经跻身世界舞台；在上述市场中，公司分别位居全球销售第12名和亚洲区销售第9名。

资料来源：Data beans，思瑞浦招股书

2、转换器市场规模及竞争格局

转换器包含了数字电路和模拟电路两部分，当芯片一半面积以上是模拟电路时，该芯片可被归类为模拟芯片。转换器产品约占通用模拟芯片市场的14.2%，可以据此估计整个转换器（包含通用类和专用类）的市场规模约为71亿美元。

亚德诺是转换器产品领域的霸主，德州仪器在该领域排名第二。美国的凌云逻辑专注于转换器产品的设计，同样拥有较强的实力。

资料来源：Gartner（2017），思瑞浦招股书

根据芯海科技招股书，芯海科技则拥有国内领先的高精度ADC技术，其产品广泛应用于工业和医疗等领域，部分产品的性能竞争力强，具有较高的国产替代价值。

3、接口市场规模及竞争格局

接口芯片是信号链中的驱动电路，其产品约占通用模拟芯片市场的9.5%，是占比较小的一类产品。在预估当下整个模拟芯片市场为497亿美元的前提下，接口芯片（包含通用类和专用类）的市场规模约为47亿美元。根据IC Insight预测，接口芯片的市场规模增速相比其他种类产品要更加缓慢。

德州仪器几乎占据接口市场一半的规模，在接口产品领域实力较为雄厚的美信和凌特均已被亚德诺并购，资源整合后的亚德诺在接口市场上的竞争力正逐渐加强。安森美、恩智浦和东芝等公司也有接口产品的布局。

资料来源：IC Insights，思瑞浦招股书

4、电源类市场规模及竞争格局

全球电源管理芯片拥有广阔的市场，几乎所有电子设备都需要使用电源管理类芯片。随着人工智能、大数据、物联网等新产业的发展，全球的电子设备数量及种类将迅速增长，这势必会带动电源管理类芯片需求的增长。前瞻产业研究院根据2018年行业经济发展状况，测算该年全球电源管理芯片市场规模250亿美元；根据Transparency Market Research(TMR)预测，到2026年全球电源管理芯片市场规模预计将达到565亿美元。

资料来源：IC Insights，TMR，前瞻产业研究院

国内电源管理芯片市场受益于家用电器、3C产品等领域保持快速增长。特别是可穿戴智能设备、智能家居、无人机等新兴产品消费观念经过普及，市场需求正在上升，带动国内电源管理类芯片的市场规模。根据赛迪顾问数据，中国电源管理芯片市场规模由2012年的430.68亿元增长至2018年的681.53亿元，复合年增长率为7.95%，预计国内电源管理芯片市场规模仍将以较快的速度增长。

德州仪器占据电源管理类芯片市场最多的份额，亚德诺紧随其后。由于电源管理类的市场规模在所有模拟芯片中占到一半以上，安森美、联发科、英飞凌、意法半导体等众多模拟芯片公司在此领域都有布局。国内圣邦股份、思瑞浦、芯朋微等模拟芯片公司也均有电源管理类的相关产品。

资料来源：Gartner（2017），赛迪顾问

5、专用模拟芯片市场规模及竞争格局

专用模拟芯片是给特定电子设备实现专用功能而设计的模拟芯片，其包括射频芯片以及专用的线性产品、数据转换器、接口、电源管理芯片。

专用模拟芯片市场中，射频芯片约占到一半的市场规模。总体来看，专用模拟芯片中面向通信、汽车和工业这三个下游领域的产品占比较大。通过对比专用模拟芯片各下游领域占比和所有模拟芯片各下游领域占比，可以看出射频芯片提升了通信和汽车领域在专用市场规模中的占比。这是由于射频芯片在电子系统的通信模块中起到接收和发送电磁波信号的功能，在通信基站和车载天线等场景中应用广泛，而在工业领域中相对使用较少。

资料来源：IC Insights

德州仪器模拟芯片产品的下游市场几乎涵盖所有领域，并尤其擅长于工业和汽车电子市场；亚德诺专注于工业和通信市场，在2020年通过并购美信拓宽了汽车和企业领域的产品线；英飞凌是著名的汽车电子厂商，思佳讯则是一家射频芯片巨头，主要客户为苹果等消费电子厂商和通信设备厂商；恩智浦、安森美、瑞萨均是实力较强的汽车电子厂商。

国内模拟芯片企业中，思瑞浦注重面向通信、工业中安防和仪器、家电等下游领域产品的研发；圣邦股份则侧重于消费类电子市场，对工业领域也有一定的涉及；芯朋微的电源管理产品则覆盖家用电器、移动数码以及工业驱动等领域；卓胜微则专注于消费电子的射频芯片，以射频开关为主。

三、行业增长驱动因素分析

（一）下游市场对模拟芯片的需求分析

由于模拟芯片下游主要应用为通信、汽车和工业，三者合计占比达到80%，因此主要从这几大领域来看市场对于模拟芯片的需求。

1、通信和消费电子领域：5G基站建设及5G手机渗透率提升对于模拟芯片需求旺盛

5G基站相对于4G基站，频率升高、频段增加，在滤波器、PA等信号链产品用量方面成倍增长，使得模拟芯片单站价值量从4G基站的约50美元升至100美元。从产业发展来看，5G基站可能为工业控制领域应用打开增量，5G手机换机潮将带来包括射频芯片在内的信号链产品增长。

从国内市场来看，5G基站的建设进度并没有达到预期，2019年新建5G基站超过13万个；2020年有了大幅增长，新增约58万个5G基站，建成共享5G基站33万个；根据2020年底工信部的表态，2021年新建5G基站60万个。从31省市2021年5G建设目标来看，公布了建设计划的省市共17个，合计规划新建5G基站45万站，基本上可以达到2021年全年目标。此外，加上4G基站的建设，预计2021年通信基站建设带来的模拟芯片需求与2020年相比将有所增长，预计同比在10%左右（结合建设规划和芯片产品涨价）。

5G基站建设进度不及预期主要原因在于尚未找到成熟的下游应用（根据业内说法，预计5G最大应用场景是物联网及工业控制领域）。一旦找到成熟的应用场景，5G的经济性得到提升，5G基站的建设进度加快，叠加下游行业应用打开，未来3-5年内对模拟芯片的需求会快速增长。

从全球5G手机来看，根据IDC数据，2019年全球5G手机出货量1603.94万部，渗透率1.17%；2020年全球5G手机出货量达到2.55亿部，渗透率达到19.93%；此外，IDC预计2024年全球5G手机出货量将达到8.07亿部，渗透率达到54.13%。

从国内5G手机来看，根据中国信通院的数据，2020年全年中国市场5G手机出货量达到1.63亿部，占同期全部手机出货量的52.9%；2021年1-2月，国内5G手机出货量占比分别为68.0%和69.03%，占比持续提升。

5G手机出货量持续提升将带来对模拟芯片需求的持续增长。

手机方面，智能手机增加一个频段需要增加一个功率放大器，1 个双工器，2 个滤波器，4G 手机支持 20 个频段，5G 手机支持 80 个频段，由此可见 5G 手机对包括滤波器和功率放大器在内的信号链产品需求激增。

Canalys 预测 2020 年全球5G 手机出货量 2.78 亿部，2021 年将达 5.44 亿部，5G 出货量的提升将成为智能手机增长的主要推动力，打开模拟芯片的增量空间。

2、汽车领域：新能源汽车为大势所趋，推动模拟芯片用量增长

新能源汽车为大势所趋。中国大力推广新能源汽车，中国在传统燃油汽车市场并无竞争优势，希望借助新能源汽车弯道超车，国家和各地方政府密集出台政策支持新能源汽车发展。国外方面，欧洲碳排放考核压力+新能源车补贴，美国特斯拉产业链带来的鲶鱼效应等共同助推新能源车产业发展。大众、宝马、丰田、沃尔沃等出台规划，大力发展新能源车。

新能源汽车由于其动力系统和能源供应系统采用蓄电池、电动机、控制器等电子、电气相关设备，替代原有的内燃机、油箱、变速器、火花塞等设备，使得汽车内半导体设备使用量大幅增加。根据Infineon的测算，轻型混合动力车（MHEV）、插电/燃料电池电动车（PHEV/FHEV）、纯电动车（EV）相比燃油车不到100美元的半导体设备用量分别增长5-7倍，至531美元、785美元与775美元。新能源车带来的增量将显著提升包括信号链在内的模拟芯片的增长。

受益于汽车电子化和新能源车的放量，汽车芯片市场规模稳步增长，增速远高于同期整车销量增速。前瞻产业研究院数据显示，汽车芯片市场整体规模从2013年的274亿美元增至2019年的465亿美元，CAGR达9.22%。其中模拟芯片占比约三成，2019年市场规模约为135亿美元。受新冠疫情影响，2020年汽车销量下滑超两成，在汽车销量快速下滑的冲击下，2020年汽车芯片市场规模预计将有小幅下滑，预计规模为460亿美元，若以2019年芯片类别分布计，则2020年模拟芯片市场规模约133亿美元。

从新能源汽车产销量来看，无论是全球还是中国，近年来增长迅速。根据EV sales和中汽协的预计，2021年-2025年，新能源汽车销量将保持每年30%以上的增长。

新能源汽车销量高速增长也将带动车用模拟芯片市场的高速增长。

3、工业领域：自动化升级提升对模拟芯片的需求

工业4.0重视五个领域包括软件可配置系统、云端连接、机器检测、系统安全以及机器人。软件可配置是将数字、模拟的输入、输出口进行配置，减少设备重复投入使用。云端连接将设备联网，实现智能分析和控制。机器检测更多依赖传感器，对设备运行状态检测，提高生产线运行效率，MEMS作为机器检测的核心，正逐渐在物联网应用中发挥更多的作用。系统安全依靠隔离技术，给管理人员创造安全操作空间。机器人作为完整的运转体系，需要包括传感、电源管理、连接、信号处理等多种模拟芯片。

从目前海外巨头的发展方向来看，已经在逐步收缩在通讯领域和消费类业务，重点拓展工业和汽车领域。

2020年7月，全球模拟芯片巨头ADI（亚德诺）宣布收购MAXIM（美信半导体），市场份额直逼巨头TI（德州仪器）。ADI在解释这笔收购的目的时坦言，主要原因包括收缩消费和通信业务、淡化华为影响，以及强化工业和汽车领域的优势。

从TI的研发投入方向以及收入构成来看，工业和汽车也是其重点方向，消费电子研发投入下降，通信设备略微上涨。

（二）国产替代需求是国内企业近年发展的主要驱动力

对于国内企业而言，近年发展的主要驱动力是中低端产品的国产替代。

在国家政策支持、国内厂商不断加码研发，力图实现自主可控的大背景下，国内模拟芯片厂商日渐崛起，营收和业绩稳步提升。圣邦股份营收从2017年的5.32亿增至2019年的7.92亿，CAGR为22.01%；芯朋微、晶丰明源、芯海科技2017-2019营收CAGR亦分别达10.57%，12.22%，25.43%。从盈利能力来看，四家毛利率和净利率均保持稳中有升的态势。贸易战、华为事件等加速国产替代，国内模拟芯片厂商将迎来良好的发展窗口期。

国内主要模拟芯片上市公司业绩增速

国内主要模拟芯片上市公司毛利率、净利率变化情况

从海外巨头在中国的营收来看，近年来增速下滑明显。从上文中提到的巨头在向工业和汽车方向发力，收缩通信、消费类来看，增速下滑的主要原因在于巨头收缩了部分低端产品线转向高端产品，也从侧面验证了国内企业在低端产品领域发力国产替代。

从毛利率来看，同样验证了国内企业在低端产品领域的国产替代趋势。以被ADI收购的MAXIM为例，其ADC产品毛利率达到了66.1%，而国内同样在ADC领域有产品布局的芯海科技仅为50%，其他国内主要企业的毛利率甚至低至30%。

四、二级市场行情综述

以2019年初为起点，进行对比：

整体来看，随着2019年下半年开始半导体行业步入景气周期，全球主要半导体指数均取得了较大涨幅。A股半导体和集成电路指数涨幅更是领跑全球，却在2021年录得了10%的跌幅，同期费城半导体指数和台湾半导体指数同期录得10%以上的涨幅。

细究其原因，2019年起，由于中美摩擦以及对华为、中芯国际等企业的制裁，掀起了半导体产业链自主可控的热潮，2019年A股主要半导体指数相对费城半导体指数和台湾半导体指数均有超过60%的涨幅；2020年疫情影响下，全球大水漫灌，全球主要半导体指数均录得60%左右的涨幅；进入2021年以后，中国货币政策先于其他国家逐步收紧，在2019年、2020年估值大幅提升且远高于全球其他主要半导体的情况下，市场对于流动性紧缩的反应首先在于杀估值，带来2021年一季度10%左右的跌幅。而同期美国并未收紧流动性，走势与A股完全相反。

期间，A股主要模拟芯片企业涨跌幅情况如下：

可见，大部分模拟芯片企业在2019年与2020年取得了不错的涨幅，在2020年录得跌幅的主要原因是科创板新上市的公司开盘股价和估值均过高，处于下跌调整过程中。2021年，在大部分企业股价下跌中，晶丰明源、韦尔股份和明微电子却录得了较大的涨幅。

晶丰明源主要业务包括LED驱动芯片和PMIC，股价上涨主要受到LED产业回暖、面板步入高景气周期影响；韦尔股份受益于CIS板块的高景气周期与其切入汽车产业链；明微电子2020年底科创板上市，主营业务也是LED芯片和PMIC，上涨逻辑与晶丰明源一致。

展望2021年全年，国内主要为FABLESS模式的模拟芯片企业挑战较大。主要原因在于：模拟芯片主要应用领域为通信、汽车和工业，通信领域5G基站的建设并没有大步向前，全年规划新建基站数量和2020年相当；同时给予厚望的5G手机在上游关键芯片缺芯的影响下全年数据可能并不理想；汽车领域，由于2020年汽车厂商对于经济回暖的预期不足导致芯片库存不足，影响了整车生产和交付；而在关键的代工领域，由于全球半导体代工产能都非常紧缺，模拟芯片企业很难拿到更多的份额，同时也影响了芯片交付的周期，对芯片出货量影响巨大。

根据以上宏观层面的影响，模拟芯片企业在2021年的出货量对比2020年增长可能有限，导致整体业绩增长情况极可能低于市场预期。在2021年货币政策逐步收紧、业绩增长可能不达预期以及估值仍处于高位的情况下，上市公司的股价将承受较大压力。

五、典型上市公司分析

（一）圣邦股份（300661.SZ）：本土模拟芯片龙头

1、公司基本情况简介

圣邦微电子（北京）股份有限公司成立于2007年1月26日，2017年6月6日在创业板上市，股票代码为300661.SZ。公司采用Fabless无晶圆厂经营模式，专注于高性能、高品质模拟芯片，涵盖信号链和电源管理两大领域，目前拥有16大类1400余款在售产品，广泛应用于消费类电子、通讯设备、工业控制、医疗仪器、汽车电子等领域，以及物联网、新能源、可穿戴设备、人工智能、智能家居、智能制造、5G通讯等新兴电子产品领域。

根据公司2019年年报，信号链产品占比30.53%，电源管理产品占比69.47%。

2018年初，公司斥资1086万元收购大连阿尔法，2018年底完成收购钰泰半导体28.7%的股权，2020年宣布将以发行股份及现金支付方式斥资10.7亿元（18.64倍PE）收购钰泰半导体剩余71.3%的股权。大连阿尔法和钰泰半导体都是以电源管理芯片为主营业务的半导体厂商（钰泰半导体下游主要应用领域为非手机消费电子和工业控制），有助于圣邦股份完善信号链和电源管理两大领域的业务线，进一步巩固行业领先地位。

钰泰半导体2018-2020年上半年基本财务情况如下：

2020年10月12日，公司宣布终止此次并购事件，并撤回相关申请。

2、公司股权结构

根据公司三季报，前十名股东情况如下所示。

公司创始人张世龙为实际控制人，前四大股东共计持有圣邦股份44.82%的股权，宝利鸿雅（张勤100%持股公司）、哈尔滨珺霖（林林100%持股公司）与弘威国际（Wen Li100%持股公司）是鸿达永泰（张世龙100%持股公司）的一致行动人，支持和巩固张世龙的控制权。其中张勤、Wen Li与张世龙分别为表兄妹、夫妻关系。

3、公司上下游情况

公司上游供应商高度集中。圣邦股份上游供应商分为晶圆制造和封装测试两类。晶圆加工对于厂商技术、设备等要求极高，供应渠道较少，公司与台积电建立了长期合作关系；封装测试供应商则主要有长电科技、通富微电和成都宇芯等。2019年公司前五大供应商采购额占比高达99.18%。

公司下游销售客户较为集中。由于公司下游终端客户较分散，公司采用“经销为主，直销为辅”的销售模式，2019年公司前五大下游销售客户销售额占比为45.97%。根据公告，公司已逐渐成为联想、中兴、小米、华为等高科技公司的原厂供应商。

4、公司经营情况

2015至2019年公司营业收入及归母净利润保持稳定上升态势。2019年，公司营业收入7.92亿元人民币，同比增长38.45%，2015年至2019年公司营业收入几乎翻倍；2019年归母净利润1.76亿元，同比增长69.76%。

根据公司2020年业绩快报，2020年公司营业总收入119,654.68万元，同比增长50.98%；归母净利润28,875.23万元，同比增长64.03%。公司积极拓展业务、深耕市场，持续推出新品，产品销量增加，实现营业收入增加。

2021年一季度，公司归母净利润6,371.51万元-7,888.53万元，同比增长110%-160%，与2019年一季度相比增长301.72%-397.36%。

从地区分布来看，中国大陆市场占公司总营收的半壁江山，香港市场占比约46%。

从产品结构来看，电源管理产品增长较快，占比从2015年的56%增长至2019年的69%，信号链产品占比则从2015年的44%下降至2019年的31%。

毛利率从2015年的40.65%稳步提升至2019年的46.88%，2020年前三季度更是达到了50.88%。净利率也从2015年的17.84%提升至2019年的22.05%，2020年前三季度为23.75%的新高。

从公司产品均价方面来看，2017-2019年单芯片价格分别为0.2975、0.2820、0.3216元，整体呈现上升趋势。

公司ROE水平较高，2017年因上市大幅下滑，2018年创下新低主要原因也是在于行业周期低谷，2019年开始又恢复了上升的趋势。

公司高度重视研发投入，近年来研发费用一直在较高水平且持续上升。2014-2019年研发费用占营业收入比从8.58%上升至16.57%，处于行业内较高水平；2019年公司研发费用投入约1.3亿元，同比增加41.71%，新申请技术专利115件，同比增加271%。

公司研发人员数量及占比逐年上升。2019年公司有研发人员263人，占员工总数的65.91%，推出300多款自主研发的新品。公司重视人才培养，加速人才梯队建设，致力于吸引并留住优秀人才。

目前公司部分产品的性能与欧美厂商的产品性能接近或者相同，得到了中兴、联想等大企业的认可，已经在高端市场取得一定的份额，打破了国外厂商的垄断。如模拟芯片的核心高精度运算放大器为例，公司产品在主要性能指标上和ADI、TI 的竞品已经非常接近，强大的研发投入，优秀的产品性能，是圣邦股份在模拟芯片领域继续发展的坚实基础。

5、二级市场表现

截止2021年4月14日，公司总市值为394.55亿元，PE（TTM）为149.93x，PS（TTM）为35.19x。

上市以来股价走势：

2020年以来股价走势：

公司上市以来估值变化情况：

（二）思瑞浦（688536.SH）：信号链新秀

1、公司基本情况简介

思瑞浦微电子科技（苏州）股份有限公司成立于2008年，思瑞浦的前身思瑞浦有限成立于2012年，并于2012年8月与2007年成立的苏州思瑞浦签订《资产业务转让协议》，约定苏州思瑞浦将主营业务相关资产、全体员工转移至思瑞浦有限。2020年9月登陆科创板，专注于模拟集成电路产品研发和销售，产品以信号链模拟芯片为主，并逐渐向电源管理模拟芯片拓展。公司自成立以来积累了大量技术储备，持续开发、升级，实现模拟芯片产品大规模量产，目前已拥有超过900款可供销售的产品型号，下游应用领域涵盖信息通讯、工业控制、监控安全、医疗健康、仪器仪表和家用电器等多方向，尽管还无法与德州仪器上万款芯片产品规模直接抗衡，但其产品已在业内初露锋芒，获《电子工程专辑》颁布的“2017年度最佳放大器/数据转换器”，受到华为、中兴、海康威视、科大讯飞等各行业龙头企业认可。

公司行业地位较高。根据思瑞浦的招股书，公司已达到亚太地区销售额前十名的水平。根据Data bean的最新报告显示，在信号链模拟芯片市场规模中占比最高的放大器和比较器领域，公司已经跻身世界舞台；在上述市场中，公司分别位居全球销售第12名和亚洲区销售第9名。

资料来源：Data beans，思瑞浦招股书

2、公司股权结构

根据公司三季报，前十大股东如下。

公司无控股股东、实际控制人，为维护公司股权及治理结构的稳定性，华芯创投、ZHIXU ZHOU、金樱投资、FENG YING 承诺上市之日起三十六个月内不转让其持有的发行人股份；华芯创投、ZHIXU ZHOU、金樱投资、FENG YING、安固创投、棣萼芯泽承诺持股期间不谋求对公司的控制且不形成一致行动关系。（华为2019年7月入股）

公司总经理周之栩是美国亚利桑那州立大学电子工程博士，曾在摩托罗拉有多年模拟电路设计经验；副经理应峰、核心技术人员吴建刚、朱一平，均是国内一流大学博士出身，在模拟芯片领域经验丰富；整个研发和技术人员团队平均拥有十年以上的工作经验。

3、公司上下游情况

公司采用Fabless生产模式，供应商集中度高。公司聚焦于芯片设计，向供应商采购晶圆和封测服务等。由于集成电路行业的特殊性，公司供应商较集中，2017至2019年公司向前五大供应商合计采购金额占比分别为98.41%、97.26%、98.42%。

公司采用“经销加直销”的销售模式，客户集中度较高。2017至2019年公司前五大客户销售收入合计占比分别为42.06%、45.74%、73.50%。2019年，公司营业收入、前五大客户收入、直销模式收入以及通讯领域收入的大幅增加与本年度销售收入最高的关联方客户A采购量大幅增加有关。

4、公司经营情况

公司营业收入和毛利率呈上升趋势，特别是2019年、2020年均大幅增长，主要来源于公司信号链产品的迅速发展。公司归母净利润先降后增，2018年公司归母净利润为负，主要原因是公司在收入成本变动不大的情况下大幅增加了研发投入。如扣除2019年关联客户A的贡献，2019年收入同比增长14.23%。

根据业绩快报，公司2020年度实现营业收入56,648.85 万元，同比增长86.61%；实现归属于母公司所有者的净利润18,462.89 万元，同比增长160.11%；实现归属于母公司所有者的扣除非经常性损益的净利润16,810.97万元，同比增长156.94%。根据公司解释，主要原因为在半导体行业景气度持续向好的背景下，公司线性和转换器等信号链产品收入大幅增长，并且随着电源类新产品不断投放市场，电源类芯片产品的收入稳步提升。同时，期间费用增长幅度也低于收入增长幅度。

公司下游市场稳定且分散。凭借先进的技术水平和优异的产品性能，公司已经与国内外各大下游市场的行业龙头建立了长期稳定合作关系，成为各大龙头企业的合格供应商。一方面，有助于保持公司销售收入的稳定性，另一方面，也为公司进一步业务拓展打下了良好基础。

从产品结构来看，公司主营业务以信号链为主，2019年信号链业务营收占总体营收97%以上，近几年公司信号链业务规模稳定增长，其中线性产品占比最高。公司电源管理业务占比不足3%但增长十分迅速，2018至2019年公司电源管理业务增长约23倍。

公司信号链和电源管理产品量价齐升。公司信号链产品销量和均价持续上升，主要来源于一系列新型线性产品和转换器产品的大批量供货；电源管理产品均价先降后增，销量则迅速增长，主要来源于一系列电源监控类产品和线性稳压器产品的大规模销售。

线性产品销售收入、销量及平均价格如下：

转换器产品销售收入、销量及平均价格如下：

公司毛利率、净利率稳步提升，ROE变化较大。

公司重视研发投入。近三年公司研发费用大幅增加，公司累计研发投入1.43亿元，已拥有专利16项。公司研发费用占营收比保持在20%以上，虽2019年有所下降，但仍高于同行业可比公司。公司重视人才培养，拥有研发人员98名，占员工比重达62.82%，技术人员平均拥有十年以上工作经验。

在高强度的研发投入下，公司产品性能已经可以和国际巨头PK。根据招股书披露，公司在模拟芯片领域积累了大量的技术经验，并以此开发了涵盖信号链和电源管理领域的多品类模拟芯片产品，其中代表公司先进技术水平的核心产品已通过诸多国内知名企业的验证，实现进口替代，填补国内空白。

在信号链产品的技术领域，公司拥有产品齐全的技术特点，举例如下：

（1）公司基于CMOS工艺设计的全高清视频滤波器于2013年面世，性能达到国际领先企业基于SiGe工艺的同类产品，同时大幅降低产品成本和价格，并打入国内安防监控龙头企业的供应链，实现进口替代。

上述指标中，全高清视频滤波的-3dB带宽需要在70MHz左右，即在70MHz附近要衰减-3dB，同时要求在148MHz的频率衰减越大越好。经对比，公司的全高清视频滤波器的性能接近当时生产同类产品的国际领先厂商标准。

（2）公司基于自主知识产权架构的高压放大器闩锁(Latch Up)性能可达500mA，远高于国际JEDEC 标准中Level A规定的100mA，大幅度提高了工业应用中的可靠性。公司的低压零漂移运算放大器TP55XX，失调电压最大值为5μV，性能优于同时期的同类竞品，获得由《电子工程专辑》颁布的“2014年度最佳放大器/数据转换器奖”。

上表的这类运算放大器芯片主要用于微小信号的调理，失调电压会直接影响信号调理的精度，是衡量这类芯片的最重要指标之一，失调电压越小则代表芯片性能越好。公司的产品TP5552的技术水平和关键指标在发布之初已与国际同类公司的产品相当。

（3）公司是国内率先设计出通用性转换器产品并进行商业化的企业之一。公司已成功研发众多主流的转换器架构，包括流水线型ADC、逐次逼近型ADC、Sigma-Delta ADC、电流舵型DAC、插值型DAC、R2R型DAC等，其中16位DAC是国内最早量产的通用型高精度DAC之一，因此获得了《电子工程专辑》颁布的“2017年度最佳放大器/数据转换器”奖；公司将Sigma-Delta ADC技术运用于混合信号芯片，为5G基站的能耗监控与调节提供了实时数据，并成功进入中国通信设备龙头企业的供应链，突破了国外厂商的垄断。

上表中最大共模电压为芯片可以工作的最高输入电压；分辨率为模数转换的精度指标，数值越大转换精度越高；转换时间为芯片完成一个能耗采集所需时间，数据越小表明速度越快。公司的产品TPA626在部分重要指标上甚至优于所选的国际竞品，侧面反映公司在该类模拟信号链产品的技术水平已经达到了一定高度。

5、二级市场表现

截止2021年4月14日，公司总市值为328.40亿元，PE（TTM）为177.87x，PS（TTM）为57.97x。

2020年以来股价走势：

公司上市以来估值变化情况：

六、未上市公司

（一）华芯邦

深圳市华芯邦科技有限公司总部位于深圳前海湾，注册资本1964万元，自2008年成立迄今一直致力于发展中国的集成电路设计事业，提供高性能，低功耗的集成电路芯片。

公司采用虚拟IDM模式，已成功推出AC-DC, DC-DC、LDO、PMU、Motor Driver、充电管理、锂电保护等集成电路芯片。在此基础上，通过与日本、欧美传统大公司的战略合作和技术共享，实现了数模混合集成电路技术的全面革新。近年公司大力投资于AMOLED 供电芯片，实现国产AMOLED屏商业化后对芯片的客制化需求。

根据公开报道，公司的AMOLED 供电芯片已经打入三星、京东方和长虹供应链，是三星AMOLED电源管理芯片唯一进入供应商名录的国产厂商。

根据公开报道，公司核心团队全部来自于意法半导体，行业经验深厚。

公司股权结构如下：